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昨日，在香港上市的復星旅游文化集團（以下簡稱“復星旅文”）發布了2018年財報，這是這家公司自去年底上市來，第一次向資本市場交出成績單。

我們簡單點說，復星旅文去年的成績好不好？答案是好也不好，這么說絕非和稀泥。復星旅文本質上還是一個文旅公司，所以峨眉峰嘗試用文旅視角拆分下2018年的復星旅文。

用文旅視角看文旅公司，要先看運營。

2018年春節，復星旅文投資的大項目三亞亞特蘭蒂斯開業（春節第一天試運營）。一般來說，投資規模過百億的文旅目的地開業第一年響不響至關重要。從2018年春節開業到年底，復星旅文的三亞亞特蘭蒂斯項目沒有錯過任何一個旺季，那么開業第一年的游客量有多少是個關鍵指標。

2018年，三亞亞特蘭蒂斯大約有320萬游客，當年亞特蘭蒂斯營收為7.5億。這種大項目開業第一個完整年，游客量過兩百萬能說及格，過三百萬當然稱得上不錯?？邕^兩百萬游客量門檻，很多投資規模在十億級別的小鎮一般需要兩到三年時間。當然開業第一年往往來自渠道方的團客較多，這就導致客單價較低一日游居多，比如上述兩個數大概一算，就知道去年亞特蘭蒂斯的客單均價沒有超過300元。

亞特蘭蒂斯除了擁有中國最大的天然海水水族館之一、總面積20萬平米的水世界外，還擁有1314間高級海景房。你要知道，一個目的地的房間數過千，就表明這個目的地是以沉浸體驗為主，住宿業態就是重要的承接載體。

由此，住宿指標至關重要。去年二季度+前一個半月、三季度、四季度亞特蘭蒂斯的入住率分別為47.5%、73%、55.8%，入住率最高集中在第三季度，三個時間節點所對應的客房均價為1562元、1982元、2190元。在四季度入住率降低的情況下，從三季度開始客房均價逐漸走高，這反映出其定位策略仍堅持高端不走量。據稱亞特蘭蒂斯在今年春節的客房入住率超過了90%。

住宿承接高端低頻需求，游樂承接高頻走量需求。從亞特蘭蒂斯的游樂+餐飲收入也能看出端倪，這兩塊收入相對較為穩定，并沒有出現類似入住率這樣的大起大伏。去年三季度和四季度兩塊的營收分別為1.16億和1.09億，兩者相差在七百萬。

上面都是不錯的一面。

下面我們看亞特蘭蒂斯在開業第一年的運營利潤怎么樣。

盡管沒有公開，但是峨眉峰根據現有的財務數據大致測算了下，去年亞特蘭蒂斯的文旅經營業務應該出現了虧損（這個正常啊），僅以2018年單個財年來看（刨除年前開業前成本），單純亞特蘭蒂斯的文旅經營（不包含房地產）的實際虧損可能在一個億以內，不知準確否？望復星同仁通告。

當然，如果將棠岸房地產銷售合同結轉利潤加進去算總賬，亞特蘭蒂斯去年總體經營利潤（分類為目的地項）就達到了正的15.57億，可謂冠絕群雄。棠岸業務的來龍去脈，下文會有交代。我們接著往下看。

Club Med是復星旅文的重要成熟資產，Club Med在全球營運67家度假村，歐非中東設有40家度假村（包括一艘游輪），于美洲設有12家度假村，于亞太地區設有15家度假村（包括在中國設有六家度假村）。在經營模式方面，17家度假村采用自持模式，41家度假村采用租賃模式，9家度假村采用管理合約模式。

上表是Club Med的財務數據兩年對比，2018年總收入達到126億，相比于2017年有近9個點的漲幅，同時接待能力與房價有所上升。入住率則有所降低，這可能由于其去年新開業的五個項目所致。

由于Club Med帶有一價全包的特征包括住宿，以上述數據為基，簡單測算可知Club Med去年接待的游客應該在800萬人次左右，若再加上三亞亞特蘭蒂斯的320萬客流，復星旅文在2018年于全球總體接待的游客量就超過了1000萬。

沒用十年，郭廣昌就用資本打造出了一個千萬級別的文旅巨無霸可贊可嘆，而這僅是起步。

如果你看到這里，峨眉峰想問，你覺得復星旅文有問題嗎？

在今天復星旅文發布的財報通稿中，所言皆為大好，比如息稅攤銷前利潤暴漲、收入提高、利潤率提高等等，當然這些都是事實。不過，你需要知道此乃亞特蘭蒂斯所配套的棠岸房地產項目收入確認到2018年所致。

不得不承認，房地產收入在市場化文旅項目中的位置不可替代。我們來看，亞特蘭蒂斯的棠岸房地產都貢獻了什么。

棠岸房地產項目共計33億合同收入確認結轉到2018年，同時為復星旅文貢獻了接近19億的毛利，最為重要的是貢獻了17億的經營利潤，也由此導致復星旅文多數財務指標實現關鍵性增長。

可做對比的是，Club Med一百多億的收入，經營利潤為4.4億。

從商業角度來看，峨眉峰覺得這沒什么不好，開發文旅項目促進了地價提升，房價收入又給企業長久經營文旅提供了彈藥支持，運營期的文旅項目又會產生持續的現金流自我溫飽。此中邏輯不難懂，這個鏈條也是常用慣用。但是這個鏈條也并非萬無一失，回到復星旅文在三亞的亞特蘭蒂斯項目，你不得不承認復星旅文的運氣很好，而且有驚而無險。

文旅項目投資是重資產投資，長周期運營，海量資金填入，說到底就是一個資金鏈的問題。所有這些均取決于項目配套房地產的銷售周期去化周期，而所有這一切又都取決于房地產調控政策。

峨眉峰記得沒錯的話，亞特蘭蒂斯配套的棠岸房地產項目應該是在2016年11月開的盤，這個時候正是全國房地產市場最后瘋狂時期，棠岸項目也獲得了最為寶貴的半年窗口。

2017年5月10日，三亞房地產限購、限售政策猛然升級，市場隨之進入蕭條期。這個政策暫停向在海南已擁有1套及以上住房的非本省戶籍居民家庭出售住房；在海南無住房的非本省戶籍居民家庭，在三亞市中心購買商品住宅需提供連續 1年個稅或社保證明；取得產權證滿兩年方可售賣等等。

若棠岸項目開盤晚了半年，那么復星旅文目前處于何種境地就是一個未知數。眼前的例子比比皆是，比如中弘股份的如意島、北京御馬坊商住項目等等。

相比于其他老牌文旅巨無霸，復星旅文這個“新兵”現階段真心不錯，天時、地利均沾；渠道、內容涵蓋中外皆為頂級；資源獲取、G端扶持又召之即得。

但是，你看這么多的好東西聚到一起也是大問題，如何從量到質產生蝶變？“小年輕”又如何持續撐起大鋪面？消化得了、不掉價、且能往上走？要回答好這些問題，真的挺難。對郭廣昌如此，對現有的旅文團隊亦是如此。

當然，復星旅文還要駕馭文旅+房地產兩個板塊，又分別怎么駕馭呢？上市公司的概念、題材、空間等全新的模式又在哪里呢？

提的問題太多，結論也不少，今天我們就財報寫財報，其他待后續再寫。