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近日，英國默林娛樂集團（旗下擁有樂高主題公園、小豬佩奇主題樂園、杜莎夫人蠟像館等業務）宣布公司已同意接受來自樂高集團母公司Kirkbi、黑石集團和加拿大養老基金投資公司（CPPIB）的聯合收購，交易價格為59.1億英鎊（含默林娛樂債務，約合75億美元）。

作為歐洲近年來最大規模的私募交易之一，“陣容堪稱豪華”，某外資PE合伙人對投中網評論稱，“一場深度互惠互利的交易。”

據《紐約時報》報道，原本持有默林娛樂集團約30%股份的Kirkbi，在此次交易后持股比例將增至50%，黑石集團和CPPIB將共同持有剩余50%股份。根據計劃，此次收購將在2019年第四季度完成。

這樣一場大手筆交易背后，各家都在打著怎樣的“如意算盤”？“千年老二”默林娛樂又將在樂高及黑石的加持下走向何方？

衰敗的“千年老二”

多年來，默林娛樂一直是僅次于迪士尼的全球第二大主題樂園運營商。

該集團成立于1999年，于2005年收購樂高公園，2006年收購卡斯德爾諾游樂園，2007年收購杜莎集團，三年內營業規模擴大10倍。

在中國，默林娛樂擁有三座杜莎夫人蠟像館，并已與第三方開展合作，將樂高樂園引進中國，第一家將落戶上海，第二家已選址三亞。

然而，這家世界娛樂巨頭近年的財務表現并不盡如人意。

默林娛樂2018年財報顯示，全年游客量共計6700萬人次，營收16.9億英鎊（22.36億美元）；稅前利潤為2.85億英鎊（3.77億美元）。

值得注意的是，默林娛樂的營收體量不僅與迪士尼（594.34億美元）相距甚遠，即便與六旗娛樂（3200萬人次，15億美元）、海洋世界（2260萬人次，13.7億美元）相比，其龐大的游客量也并未帶來相應規模的收入。

此外，樂高樂園業務作為支撐默林娛樂股價的核心業務，2018年的基礎營收增長同比下降0.3%。公司稱，“出現這種情況的主要原因是2018年業務碰到公司投資周期低點，而且公司沒有發行新的樂高電影。”

因此，2018年起，默林娛樂集團的股價持續低迷。

2019年5月，激進投資者ValueAct Capital建議默林娛樂退市并私有化，以獲得更利于公司發展的長期性投資。“市場低估了默林娛樂集團的價值。”ValueAct Capital表示。

據知情人士透露，由投資者組成的財團在ValueAct Capital給出建議之前就已經主動報價，以每股425便士的價格收購默林娛樂。

然而，ValueAct認為默林娛樂集團真實價值應該比市值高出30%。但事實上，默林娛樂集團目前股價已經比ValueAct收購前高出了近40%。

截至發稿，Kirkbi、黑石集團和CPPIB均未對此事做出評論。

主題公園回歸？

美國商業媒體《商業內幕》評論稱，收購完成后，2005年被“遺棄”的樂高主題公園有望回歸樂高集團。

“過去十余年一直在‘瘦身’的樂高，終于如愿獲得了健康的現金流。此后，效仿迪士尼而擴充核心業務，是這筆收購對于它最大的意義。”前述外資PE合伙人對投中網評論稱。

樂高集團2018年財報顯示，公司營業利潤已達到108億丹麥克朗，成為估值高達2500億元的玩具大亨。

然而，如今的玩具帝國巨頭，在本世紀初曾面臨破產困境。彼時，樂高CEO表示，“近幾年公司一直處于虧本狀態，面對債務違約的危險，隨時都有破產的可能。”

1994年，樂高產品創新模式發展至瓶頸期，導致產品銷量幾乎停滯。管理層為了刺激銷售，貿然采用激進的發展戰略，寄希望通過增加SKU的方式提升銷量，生產的新玩具數量增加到原來的3倍。

“盲目增加新SKU，導致各項成本的大幅提升，這是一個瘋狂的擴張戰略。”《紐約時報》評論稱。1998年，樂高集團首次出現虧損，達1.94億丹麥克朗。

2004年，克努德斯托普上任，通過砍掉13.5%利潤率以下的產品線，降低內耗；讓利給分銷商，加快存貨周轉率；賣掉樂高大樓和樂高樂園等資產回籠現金流，縮減開支等措施防止損失擴大化。

當產品銷量得到保障的基礎之上，進一步發展核心業務——回歸到積木產品。“專注”為樂高帶來了豐厚的回報。2005年，樂高產品銷量同比增加20%，扭轉長期虧損的局面，稅前利潤達到1.17億美元。

“瘦身”后的樂高，現金流持續穩健。此后十余年，它一直穩坐世界玩具領域的“王位”。

2019年，面對默林娛樂這樣一塊“肥肉”，樂高無法拒絕。通過收購默林娛樂集團，樂高集團或將主題公園等業務重新納入業務范疇。

但這樣的選擇不無風險。

“相較于29年前，樂高的競爭對手更多，尤其是備受期待的中國市場，除了迪士尼等主題公園的入駐，一些動漫IP運營者也在布局主題公園，重重圍追堵截之下，樂高帝國的構建并非那么容易。”執惠分析師評論稱。

值得一提的是，帶有“增肥”任務的樂高將業務擴張的重點區域鎖定在中國。

公司2018年財報顯示，在美國和西歐等成熟市場，樂高收入呈現較為緩和的個位數增長。而隨著更多城市的擴張，以及在電子商務、數字化和實體等平臺的發展，中國市場取得了收入兩位數增長的發展。

樂高集團曾表示，公司將加速在中國市場的擴張。目前，以積木為IP基礎，樂高主題公園、樂高之家等相關業態均已在中國嶄露頭角。

“對于樂高的產業鏈來說，在發展上需要把玩性做透、把教性做粘、把娛性做寬，利用各個產業鏈平臺之間混合、聯合、融合的價值屬性，才能將品牌價值做大做強做穩。”中鄴集團分析師對投中網說道。

“伯樂”黑石歸來

14年前，黑石就曾是默林娛樂的“伯樂”。

2004年，成立6年的默林娛樂被Hermes Private Equity收購。2005年5月，黑石集團以1.1億英鎊的價格收購HermesPrivate Equity。從此，黑石將這個本土的娛樂小公司推上了國際化大舞臺。

同年，黑石集團花費2.5億英鎊買下了樂高主題公園，并將其并入默林娛樂。此后，在黑石集團所屬下，默林娛樂買下了意大利游樂園Gardaland。

2007年5月22日，默林正式收購杜莎集團，其下所屬的蠟像館、倫敦眼、切辛頓冒險世界、奧爾頓塔、索普公園及海特公園都被并入默林娛樂。

“黑石的資源和視野，是默林娛樂走到今天的關鍵基石。”前述外資PE合伙人對投中網評論稱。

一切看似順風順水。

然而，默林娛樂本打算在2010年上市，卻由于市場動蕩而不得不暫停計劃。同年，持股54%的黑石集團將20%的股份售予CVCCapital Partners，所持股份因此下降至34%。

2013年，默林娛樂終于在倫敦證券交易所上市。

上市后，黑石將其所持股份拋售。截至并購前，據默林娛樂2018年年報顯示，公司大股東中早已沒有了黑石的身影。

（Wind截圖）

但時隔14年，“伯樂”對昔日“千里馬”的信心依舊。

“黑石集團、Kirkbi 和 CPPIB 將為默林娛樂帶來大量資源和長期投資，幫助其實現長期戰略目標。”黑石集團私募基金全球主管Joe Baratta表示，“期待默林娛樂能夠在我們的支持下，走向新的征程。”

*本文來源：投中網，作者：柴佳音，原標題：《75億美元，歐洲近年最大私募交易，黑石、樂高進場》。