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1999年華僑城將房地產融入文化旅游的產業鏈中，開創了中國“旅游+地產”的商業模式，依托這一模式，華僑城從2000年開始走出深圳大本營，先后在北京、上海、成都、武漢、天津復制了5個歡樂谷項目。同時，華僑城也在以東部華僑城為代表的休閑度假產品，以麥魯小城為代表的兒童娛樂產品，以《金面王朝》為代表的旅游演藝產品等方面都有不同程度的投入和嘗試。 

2014年，深圳華僑城股份有限公司（000069,SZ）營業收入首次突破300億元，總市值超過600億元，全年全口徑游客接待量突破3000萬人次，入園人數首次超越六旗、雪杉會、海洋世界，位居全球景區集團排行榜第四位，繼續領跑亞洲。

然而，迪斯尼、環球影城、派拉蒙、六旗等國際品牌已經紛紛布局中國，加之國內萬達、復星、宋城等民營企業大手筆進軍旅游領域，攜程、驢媽媽、遨游網、去哪兒等在線旅游平臺也對傳統旅游企業造成了明顯沖擊，行業競爭空前激烈；同時，華僑城模式一直依賴的高回報的房地產業務在中國進入“新常態”的背景下，也迎來了很大挑戰。

面對危機，華僑城計劃“以面對點”，加快在中國的布局和項目開拓，同時探索新的經營模式，并積極擁抱互聯網，但居高不下的負債率考驗著華僑城的資金實力，新業務的探索突破也考驗著華僑城的團隊。

3月20日，華僑城公布了80億定增計劃以及面向296位中高層管理人員和業務核心骨干的激勵方案，華僑城已經開始了一場頗有決心的自我革命。

本文以戰略定位、資金實力、創新產品等方面為窗口，眺望中國第一代旅游企業華僑城這場自我革命的出路。

歡樂谷獨大的產品線

圖1：華僑城兩條產品線戰略布局計劃

2006年，華僑城走出深圳的第一個項目北京歡樂谷正式開園，從此，華僑城開始了都市娛樂產品歡樂谷在中國的連鎖經營。

以具有較強經濟帶動性的“歡樂谷”獲得較低的拿地成本，同時通過統一品牌形象統籌市場聯動營銷、大宗商品采購、主題商品開發，并推動關聯產業的發展，華僑城計劃通過歡樂谷的連鎖經營來挖掘主題公園產業的邊際效益。

2009年可謂歡樂谷的連鎖經營元年。是年1月，成都華僑城歡樂谷主題公園開業，9月，上海歡樂谷正式開業，由華僑城出資4.5億持股75%的武漢歡樂谷公司也在同年9月成立。

至此，華僑城以歡樂谷為主要載體的主題公園全國布局已具雛形，并形成了深圳、北京、上海、成都、武漢的一個連鎖環形布局。隨后，華僑城開始加大生態旅游產品線的投入，并計劃在十二五期間完成第二環形布局，實現以東部為起點，上連天津、青島，中西部兼顧西安、泰州、云南的生態旅游大環（見圖1）。

2009年，山東青島獲得了世博會的申辦權，當時的青島市政府并不希望重金投入的世博園像國內其他園子一樣在展會結束后成為政府的負擔，希望能夠借鑒當時已經全面開業的東部華僑城模式，通過世博園帶動周邊的基礎設施建設和經濟發展。

這與當時正希望復制東部華僑城模式的華僑城業務發展需求不謀而合，華僑城期待以青島項目為契機，進行另一條產品線的突破。

然而，據當時參與該項目的華僑城人士透露，由于當時的青島市政府對這個項目的高度重視，之后對項目的規劃設計進行了升級調整，超出了華僑城的投資條件，加之進入2011年后房地產市場環境發生了很大變化，已經成立了項目公司的華僑城團隊最后無奈退出。

而對于這一產品線的探索在經歷了青島項目的流產之后，后面陸續投資建設的天津、云南、泰州、西安等生態旅游產品線項目均沒有形成像東部華僑城一樣的規模。

東部華僑城難以走出深圳，就像長隆主題樂園走不出廣州一樣，具有其特殊性，華僑城在東部華僑城項目上旅游部分的投資接近100億元，這背后的邏輯是東部華僑城地產項目的高回報率，這是像西安、泰州、昆明這類城市難以復制的。

目前，西安、泰州、昆明項目只保留了東部華僑城中的部分業態，更多的通過銷售物業盈利。而天津項目在建成歡樂谷主題公園之后，僅配套了溫泉水公園、主題酒店等產品，后被歸類為歡樂谷產品線，但由于該項目所在的東麗湖片區交通配套欠缺、受季節性影響明顯等原因，該項目一直沒能形成較好人氣。

深圳華僑城股份有限公司董事長劉平春曾在2013年透露，由于歡樂海岸產品具有改善提升城市功能的效應，當時全國有15個城市希望華僑城前往投資建設，但華僑城希望能夠把歡樂海岸做成一個可以復制和定位的模型之后再進行市場拓展。

或許也是因為身為央企特有的謹慎，讓華僑城在過往的發展中失去了更多的可能性。

2014年，25歲的錦繡中華與20歲的深圳世界之窗繼續保持活力，分別錄得盈利0.35億元和1.59億元，都市娛樂產品線的代表項目北京華僑城、上海華僑城和武漢華僑城分別盈利6.77億元、0.67億元和5.12億元，而生態旅游產品線上的東部華僑城和云南華僑城則分別虧損4.68億元和1.1億元。

華僑城前任領軍人物任克雷曾在近日坦言，沒有探索出像歡樂谷一樣能夠成功復制的另一條產品線是其在華僑城任職21年中的一大遺憾。

然而，華僑城并沒有放棄對新的產品線的探索。2014年，華僑城在寧波、順德、福州、重慶等地繼續拓展項目，根據當地具體情況進行不同模式的嘗試。

在2014年年報中，華僑城表示，未來的產品線將以多元應對單一，除了加快歡樂谷在全國的布局之外，未來將會通過新建或擴展現有景區的方式，在全國增加1-2個具有全球影響力的大型綜合旅游度假區。

房地產供血

表1：2005年-2014年華僑城主要業務收入情況

（注：2005年，華僑城并未將房地產列入主營業務；2005年-2007年的旅游部分收入僅為門票收入；標紅年份房地產收入高于旅游綜合收入。數據來源：華僑城年報 ）

圖2：華僑城公司組織架構

在華僑城，有5個平行的一級事業部（見圖2），其中房地產公司屬于其房地產業務，歡樂谷事業部、旅游事業部和酒店物業事業部被華僑城作為旅游綜合業務。

據統計，在華僑城2005年-2014年10個經營年度中，2005年、2006年、2011年、2012年和2013年的5年時間里，華僑城房地產業務收入均高于旅游綜合業務收入，并且，毛利率遠高于旅游板塊和房地產行業平均毛利率。

中原地產研究部統計數據顯示，截至3月26日已經公布2014年年報的43家房企平均毛利率為10.3%，相比較去年的11.7%下降1.4個百分點。

華僑城年報中公布的房地產板塊66.08%的毛利率遠高于行業平均值，從2007年-2014年的8年間，華僑城房地產板塊的毛利率最低值也高達57.7%。

華僑城獨特的成片綜合開發模式優勢盡顯。

通過成片開發，華僑城旅游板塊和房地產板塊相互補充，在資源獲取和統籌規劃方面有著非常大的優勢，除了在片區成熟度的培養方面的區域帶動作用之外。房地產業務可以依托旅游項目優勢獲得低成本土地，實現較高收益，而長回報周期的主題公園部分也能夠借助房地產板塊較快回收現金流的優勢得以生存。

位于深圳大梅沙的東部華僑城項目就曾因暴利一度備受爭議。據媒體報道稱，當年，華僑城以總價3.5億元取得7.32平方公里規劃用地，業內人士計算，即便拿出1/7，即100萬平方米開發別墅等高檔商品房，其地價也將被攤得極低，2007年，東部華僑城天麓系列房地產項目面市，當時售價高達15萬元/㎡。

華僑城集團深圳錦繡中華發展有限公司黨委書記、常務副總經理王剛曾在某雜志中撰文透露，在2004年8月國土資源部終止協議出讓土地政策之前，華僑城集團很少參與土地公開交易的競爭，拿地多是借助“休閑+地產”模式的開發理念和華僑城的品牌效應，與政府協議轉讓土地，因此，地價非常低廉，東部華僑城的地塊也是通過這種模式得來。

根據表1可以看到，在2007年東部華僑城開始面市銷售之后，當年的房地產板塊毛利率高達70%，而進入2008年之后，北京華僑城項目進入銷售期，當年的華僑城房地產板塊平均毛利率被拉低至57.7%。

2011年-2013年，在華僑城的收入結構中，房地產收入一直高于旅游業務，華僑城也曾因此被業內質疑其借旅游之名做地產的動機。2014年，華僑城房地產業務四年來首次被旅游業務超越，疲態略顯。

盡管近年來業內對華僑城做旅游項目的模式頗多爭議，但不容質疑的是，華僑城旅游板塊的盈利能力并不弱，旅游綜合收入平穩上升，旅游板塊毛利率也保持在較高的水平。而正是得益于此，華僑城才有可能實現較高的地產回報率。

面對中國經濟增長進入中高速的“新常態”，華僑城計劃以“快”應對房地產調控，在進一步優化產品結構的同時，提高周轉能力和成本控制能力，加快資金回籠速度。

加快布局VS高負債

圖3：華僑城2010年-2014年負債率

為了應對即將上演的國內主題公園征戰，華僑城持續發展積蓄動能，在2014年加快了戰略布局。

2014年，華僑城順德、寧波項目進入規劃、施工階段，福州項目全面展開前期工作；重慶項目實現正式落地，深圳龍華新區一宗商業用地成功競得，成都新項目的拓展工作在持續推進，同時華僑城還在積極尋找南京、西安、南昌、桂林等地的項目投資和合作機會。

快節奏的項目推進的拿地對華僑城的資金帶來了較大考驗。近年來，華僑城負債率一直處于較高水平，2010年-2014年的負債率分別為69.69%、71.17%、69.95%、68.53%和66.01%，均高于64.28%的房地產行業平均負債率，更遠高于旅游行業36.84%的平均負債率（見圖3）。

梳理華僑城過往的融資動作可以發現，在2009年華僑城集團以73.74億元將旗下12家公司打包出售給上市公司“華僑城A”之后，除了將常規的以銀行貸款和營業收入作為投資支撐之外，華僑城很少使用新的融資手段。

這樣的資金運作方式也曾讓華僑城感到過壓力。2011年，華僑城的負債率高達71.17%，但由于當時的資本市場融資受阻，使得華僑城失去了股本擴張的機會，2012年，華僑城被迫放慢了速度，提出“上一個臺階后，聽一聽喘口氣再上新臺階?！?/span>

也是在此時，依托多地歡樂谷每年穩定的門票收入，華僑城開始嘗試門票資產證券化。2012年12月，華僑城將深圳歡樂谷、北京華僑城、上海華僑城、成都華僑城的歡樂谷主題公園在特定期間內特定數量的入園憑證證券化，成功募集資金18.5億元。

但面對未來多個項目的啟動和2014年66.01%的較高負債水平，華僑城需要一筆新的資金支撐其在面對上海迪斯尼開業以及多地萬達主題公園即將開業等帶來的沖擊。

恰逢國家推動國有企業體制改革，華僑城開始推動混改。

2015年3月20日，華僑城公布定增方案，計劃以每股6.88元的價格非公開發行11.63億股募資80億元，其中，前海人壽、鉅盛華、華僑城集團分別認購5.81億、4.36億、1.45億股，而前海人壽和鉅盛華的背后均為寶能系。

此舉讓業內看到了華僑城在未來結構治理上更大提升的可能性，定增計劃公布后，停牌2個月之久的華僑城A在3月23日和3月24日連續漲停。

圖4：非公開募股資金使用計劃

對于未來募集到的80億資金，華僑城計劃用約10億元收購由公司控股股東華僑城集團持有的武漢華僑城15.15%股權、上海華僑城9.87%股權和酒店管理公司38.78%股權，以約40億資金投資于西北片區2 號地項目、西北片區3 號地項目和重慶華僑城一號地塊項目，剩余30億用于償還借款，以求降低融資成本（見圖4）。

3月20日，華僑城還同時公布了對公司296位中高層管理人員和業務核心骨干的股權激勵方案，這被業內認為是央企最大的改革。

在2006年華僑城啟動第一次股權激勵之后，華僑城發展進入快車道，在發展模式的探索和異地擴張速度方面均明顯提速，此次“混合所有制+股權激勵”有望推動華僑城的轉型，啟動下一輪的快速增長。

要做什么樣的華僑城？

圖5：2006年-2014年華僑城游客量及旅游收入情況

2006年-2014年，華僑城的旅游收入及接待游客數量整體保持穩定的增長態勢（詳見圖5）。2014年，華僑城營業收入首次突破300億元，總市值超過600億元，全年全口徑游客接待量突破3000萬，達到3072萬人次，入園人數首次超越六旗、雪杉會、海洋世界，位居全球景區集團排行榜第四位，繼續領跑亞洲。

作為中國本土主題公園的第一品牌，歡樂谷的游客滿意率也一直保持在95%以上。

2015年，華僑城控股股東華僑城集團迎來而立之年，華僑城也喊出了要做“百年老店”的目標。但很顯然，相比較世界主題公園百年品牌，華僑城并不具有像迪斯尼一樣強大的主題文化背景，這也是其一直受困門票獨大的收入結構的主要原因。

那么，華僑城要拿什么來成就其百年基業？

在華僑城進行主題探索的道路上，不難看出其曾經的迷茫。2011年，華僑城與日本環球影城簽署合作備忘錄，希望能夠引入國際先進的經營管理理念和體系，以提高現有景區的運營水平和管理能力。但之后因為多種原因，加之時任華僑城獨立董事，在迪士尼有十多年任職經驗的唐軍辭任，華僑城與環球影城的合作自此終結。

在主題元素打造方面，歡樂谷也曾經重金聘請韓國專業設計師制作了“歡歡”、“樂樂”兩個螞蟻吉祥物，但因前期導入過少，這兩個螞蟻吉祥物并未帶來如唐老鴨、米老鼠般的效果。

自此，華僑城放棄了自己孵化動畫產品，轉而發力旅游演藝，從深圳華僑城的《東方霓裳》到北京華僑城的《金面王朝》，華僑城也由此構建了自己的旅游演藝業務模式。

圖6：新版《金面王朝》演出實景

2015年3月19日，繼3.2億元的初始投入之后，華僑城再投2500萬元升級《金面王朝》，并在北京華僑城劇院內建造了一座三星堆概念博物館，開創了概念博物館與文化演藝相結合的新模式。任克雷此前曾向鳳凰旅游表示，中國有比美國更悠久的文化歷史，如果中國的主題公園能夠將中國文化深入挖掘，將有可能做到比迪斯尼好。

近兩年，華僑城也在拓展新業務模式，培育新增長點。

華僑城嘗試輕資產運營模式，進行技術和管理輸出；同時，在游樂設備研發制造方面承接了國內外數十項的數字娛樂輸出項目，合同總額達到20 億元，并計劃在美國成立分公司，打造研創基地；連鎖運營的“麥魯小城”兒童職業體驗館實現了快速擴張，目前已經開業5家，仍有5家正在籌建。

華僑城在幾年前就提出要做智慧旅游平臺，也有科技技術部門，但不管是相比房地產企業做社區O2O，還是旅游行業的在線旅游平臺發展，華僑城都顯得慢了很多，這也是任克雷曾經向鳳凰旅游表達的其在華僑城任職期間的另一大遺憾。

而這，正是未來的華僑城變革亟待破題之處，通過華僑城2014年年報可以看出端倪。華僑城計劃將其現有的每年3000萬游客，連同其社區中的數萬名常住居民和華僑城公共空間每年以千萬計的觀光客等線下資源，與更大規模的線上用戶群體進行對接，以求挖掘更大的業務增長潛力。

圖7：華僑城近5年員工及退休員工數量

文化旅游是一個需要更多傳承的行業，在近幾年的國內旅游市場人才爭搶中，華僑城也面臨一定的人才流失，但華僑城的高管及業務骨干大多為在華僑城任職多年的員工，隨著項目的不斷拓展和新業務的探索，華僑城也需要不斷注入新的血液。

華僑城團隊結構相對穩定，據統計在2011年-2013年，華僑城分別新增員工1637人、451人和29人，但在2014年，華僑城新增員工數量空前，達到了3121人（見圖7），華僑城改革和快速發展的決心由此可見一斑。

2015年，走出深圳的第一個項目北京歡樂谷進入第9個經營年度，保持每4年更新一期的節奏，北京歡樂谷開始了第四期項目的前期籌備工作。北京歡樂谷總經理趙小兵向鳳凰旅游透露，四期項目在產品定位上會著眼于深入挖掘中國的區域文化，面對未來北京環球影城開業后的挑戰，歡樂谷已經做好了準備。