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一、新三板上市

安徽古井酒店發展股份有限公司2015年8月16日在合肥成立，該股份公司由安徽古井集團與安徽瑞景商旅(集團)有限責任公司共同發起，是古井集團除主業白酒股份公司之外，首家擬涉足資本市場的公司，計劃在新三板上市。安徽古井酒店發展股份有限公司前身成立于2000年，旗下有城市之家、君萊兩個酒店品牌，旗下城市之家和君萊酒店門店總數已達92家。2014年在線交易額達2200萬。公司重點發展目標市場是河南省。

2015年9月19日，中青旅控股決定中青旅山水酒店上新三板，中青旅山水由創始人蔡海洋先生創建于2002年，基于中檔酒店定位，商務酒店品牌山水時尚、精品酒店品牌山水S，在北京、廣州、深圳、成都、南京、鄭州、麗江等地投資管理了50余家酒店。

2015年9月，勝高連鎖酒店管理股份有限公司在新三板掛牌成功，勝高酒店集團創立于2007年，目前在北京、上海、廣州、深圳、河北、浙江、湖南等省市擁有在營、在建、簽約門店數十家。勝高酒店集團于2015年5月完成股份制改造正式啟動掛牌準備，2015年9月9日正式獲得全國股份轉讓系統《關于同意深圳市勝高連鎖酒店管理股份有限公司股票在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的函》。

評論：新三板是指全國中小企業股份轉讓系統，是經國務院批準設立、中國證監會監管下的全國性證券場外市場，與上海證券交易所和深圳證券交易所兩家場內市場具有同等法律地位。新三板屬于私募發行，新三板掛牌后企業也可以選擇不出讓股份，零交易。2012年8月3日，經國務院批準決定擴大非上市股份公司，按照總體規劃分步推進、穩步推進的原則，首批擴大試點除中關村科技園區外，新增上海張江高新產業開發區，東湖新技術產業開發區和天津濱海高新區。有關方面在北京中關村科技園區建立了新的股份轉讓系統，這就被稱為新三板。截至2015年8月14日，新三板掛牌數3211家，超過了滬深兩市上市公司總和；然而二級市場持續走熊，日均交易額3億元左右，指數在低位振蕩運行，一分錢交易頻頻出現，很多公司甚至完全沒有交易。

二、資產證券化融資

2015年10月12日，“匯富河西嘉實1號資產支持專項計劃”成功設立。該產品由民生銀行、嘉實資本、南京市河西國資公司聯手打造，在中證機構間報價系統發行，是國內首單酒店會展行業資產證券化產品。產品管理人嘉實資本是嘉實基金的子公司，是國內最早獲批設立的基金子公司之一，嘉實資本2012年首次開展了私募類資產證券化業務；后續陸續為若干家個人消費金融領域的龍頭企業提供了資產證券化服務。民生銀行在企業資產證券化業務領域2015年推出了全國首單住房公積金貸款資產證券化和全國首單模式化可批量交易的貿易金融類資產證券化。南京市河西新城區國有資產經營控股（集團）有限公司是直屬南京市國資委的國有全資公司，是河西新城的開發建設主體，產品是南京市國資系統第一次嘗試資產證券化的融資。

評論：私募基金不公開上市交易，主要包括銀監會監管的私募房地產信托基金與工商局備案的房地產私募基金。銀監會監管的私募房地產信托基金即私募REITs相對風險較小，較多為1至2年收回本金及收益，債權投資為主，發行的條件是四證齊全（國有土地使用證、建設用地規劃許可證、建設工程規劃許可證、建筑工程施工許可證）；資本金比例不低于35%；開發主體具備二級資質；土地和在建工程抵押40%以下。工商局備案的房地產私募基金即房地產PE屬于類信托，相對風險較大，有的土地和在建工程抵押超過60%，其發行的LP（有限合伙產品）靈活性大，股權投資為主。投資年限較長，大部分采取“3加2”（3年封閉期、2年開放期，封閉期不能抽回資本）。私募基金（PE）中的有限合伙人（LP）為投資但不參與管理，普通合伙人（GP）負責投資管理。LP按約定獲取利潤的一部分，但不承擔超過出資之外的虧損；如果經營者不存在個人過錯，LP不得要求GP對其投資損失承擔賠償責任。LP承擔有限責任；GP承擔無限責任。LP（有限合伙人、產品）；GP（一般合伙人、產品）。LP的錢放在銀行，GP把項目計劃等給銀行，銀行經過LP同意把錢給項目。無過錯條款規定即便GP無重大過錯，只要LP喪失信心，就可停止追加投資。

即使是銀監會監管的私募房地產信托基金即私募REITs，風險還是存在的，例如吉林信托的酒店產品就發生了風險。2014年12月12日，法院執行決定書公示：“被執行人煙臺虹口東升實業有限公司濱海假日國際酒店拒不履行生效法律文書確定的義務。將被執行人煙臺虹口東升實業有限公司濱海假日國際酒店（組織機構代碼：613432041）納入失信被執行人名單。”煙臺濱海假日國際酒店經營貸款集合資金信托計劃2013年發行1.5億元，濱海假日酒店將其持有的總面積合計32378.97平方米的土地及地上建筑物抵押給吉林省信托責任有限公司作為抵押擔保，信托產品的年收益為9.5%，發行時間2013年11月1日，時長12至18個月。煙臺濱海假日國際酒店大樓1993年開工，原先屬國有，2000年前后由新加坡商人全資購入，2012年由聲遠法人張慶愛名下的虹口東升接盤，有知情人稱接盤價格超過2億元。

三、眾籌

1、線上眾籌酒店

三亞中信雅墨半島酒店在眾籌網和原始會同步上線。在原始會上線的股權眾籌項目計劃融資1.1億元，最低投資額為10萬元；在眾籌網上線的獎勵式眾籌項目籌資10萬元，所籌資金將全部捐獻給中國社會福利基金會。預期股東年化實物加現金回報不低于15%，其中包括每年經營性收益現金分紅不低于5%、每年贈予合伙人股東投資金10%的消費券可在三亞雅墨酒店會所配套及雅墨集團任意一家門店及精品酒店聯盟使用。

2、線下眾籌酒店

上海浦東新區世博園區和新國際博覽中心附近的上海麗君酒店，眾籌者的出資額2萬元至6萬元，以2萬元為單位，股東大會召開時出資人共計72名，股東大會投票選出了9名管理委員會成員，出資方先成立蓬易眾籌酒店（上海）有限公司，上海蓬易再從麗君酒店現有管理公司手中收購酒店經營權，并轉包給由該項目眾籌者共同出資設立的公司間接管理11年。

3、結合會員建設和中介合作的眾籌

2015年7月15日，亞朵酒店推出會員專享的60天理財產品“亞朵天天盈”理財產品，預期年化收益率8%，5000元起投，50000元封頂，單期產品購買金額滿10000元獲一張亞朵酒店房券，最高可獲得5張、價值約3250元。計劃募集的330萬元9分鐘完成。

2015年7月22日，亞朵酒店與去哪兒網合作發布3年期眾籌產品“夢想合伙人3年期理財計劃”，1000元起投，年化收益11%，投資10000元以上贈送亞朵免房券，募集款項成功即發放首年利息收益。7天就完成了430萬，最高單人投資20萬，投資人中亞朵原有會員占比近50%。發行產品所籌款項計劃用于亞朵旗下成都春熙路店的建設，該店位于成都核心商圈春熙路上的川報大廈，未來將成為亞朵生活旗艦店。

評論：眾籌在中國的風險在于無法可依。眾籌是互聯網加民間資本，意在把客戶和股東互為轉化。股權眾籌涉涉嫌非法集資和資產證券化，涉及現金股息回報的項目本質上是股權投資，以股權為標的眾籌國內是不容許的，因此國內的眾籌往往是預售方式的團購和捐資。

眾籌的本質是一種低門檻的創業風險金融投資，美國稱之為“販賣夢想的生意模式”，國外的股權眾籌因為涉及股份轉讓、證券發行、公眾集資等環節，歸屬于證券行業，受證券管理機構的監管和原有證券法律的制約。英國以Seedrs為代表的股權眾籌平臺作為金融機構在英國金融行為監管局FCA（Financial Conduct Authority)登記注冊，負責微觀層面金融機構的管理，同時承擔部分消費者金融保護工作。美國在2012年簽訂了創業企業融資法案（即JOBS法案，Jumpstart Our Business Startups Act），JOBS法案被認為是眾籌行業最為成熟的法律，條文主要內容是對此前證券市場的基準法律1933年證券法和1934年證券交易法的條例進行修改。這部法律確立了眾籌平臺作為新型金融中介的合法性，明確了平臺權利與義務的基本原則，為眾籌行業的發展提供了前瞻性監管指引。美國證券交易委員會(SEC)作為證券市場的主要監管者，負責JOBS法案的落實及具體證券法規、監管細則的修改。

＊本文作者：趙煥焱，華美酒店顧問有限公司首席知識管理專家，上海社會科學院旅游研究中心特約研究員，執惠旅游專家作者。