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導讀：5月23日，海航科技發(fā)布公告澄清沒有出售英邁國際的計劃與意向，對英邁成長前景充滿信心。

收購英邁（Ingram Micro）后，海航科技（600751.SH）便成為海航集團旗下舉足輕重的上市公司。

這筆耗資約60億美元的收購，經(jīng)歷了多方的漫長談判和監(jiān)管機構(gòu)的嚴格審查，在2016年底最終完成，成為海航科技轉(zhuǎn)型之路的標志性注腳。

這是一筆典型的“蛇吞象”并購交易，收購之時，海航科技（當時還叫“天海投資”）的凈利潤僅有英邁的1/6，且交易金額也超出了上市公司能夠承擔的范疇。

盡管合并報表后，海航科技的營收和凈利潤等指標均有十分驚人的增長，而且英邁本身就是“世界五百強”企業(yè)，進一步壯大了海航集團的規(guī)模。但是，加杠桿的交易讓現(xiàn)在的海航科技面臨著巨大的償債壓力，并造成“對持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生重大疑慮的重大不確定性”。

與此同時，海航科技又在今年繼續(xù)上演類似的收購“大戲”：75億元人民幣收購當當網(wǎng)。目前，海航科技的負債率已經(jīng)高達85.12%，而收購負債率更高的當當顯然只會讓這個數(shù)字進一步上升。

5月23日，海航科技發(fā)布公告澄清沒有出售英邁國際的計劃與意向，對英邁成長前景充滿信心。只是，面對較大的償債壓力，海航科技如何與英邁達成業(yè)務協(xié)同仍不明朗。

償債壓力巨大

5月22日，海航科技發(fā)布的一份廣發(fā)證券關(guān)于公司重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易的持續(xù)督導報告進一步指出，海航科技當前正面臨著“重大不確定性”。

此前在發(fā)布2017年年報時，海航科技便坦言有延遲支付借款的情況出現(xiàn)。2017年12月5日，海航科技子公司GCL應向銀團償還第一期借款本金4億美元，但是該筆借款最終在2018年3月2日才支付完畢。

GCL是2016年天海投資收購英邁的境外的主體公司。當時的收購資金來源，除了天海投資的自有資金，還有聯(lián)合投資方的出資以及銀行借款，其中，自有資金為87億元，聯(lián)合投資方國華人壽投資金額為40億元。

按2016年2月17日天海投資簽訂附生效條件的《合并協(xié)議及計劃》時美元兌人民幣中間價計算，收購英邁合計約為392億元。也就是說，收購英邁時，銀行借款規(guī)模在265億元左右。

盡管“遲付事件”最終解決，但是已經(jīng)構(gòu)成實質(zhì)性違約。根據(jù)約定，截至2017年12月31日，銀團與某銀行分別有權(quán)利要求GCL“隨時償還全部借款本金合共42.7億美元”。

海航科技已經(jīng)在財務報表中將該兩筆借款本金余額列為一年內(nèi)到期的非流動負債。去年年報顯示，海航科技的短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負債分別達到19.8億元和290.2億元。

盡管海航科技整體的負債率略有下降，但是短期償債的壓力陡升。目前，海航科技的貨幣資金余額僅為75.2億元。海航科技坦言，上述事項表明，存在“可能導致對海航科技持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生重大疑慮的重大不確定性”。

不過，廣發(fā)證券在報告中表示，GCL尚不需要集中一次性償還銀團借款，根據(jù)海航科技收到的銀團還款通知，GCL2018年應還3.5億美元，2019年應還4億美元，2020年、2021年分別應還6億美元，2022年、2023年分別應還8億美元。

目前，GCL的狀況不容樂觀，其融資成本也越來越高。今年3月底，GCL向外資機構(gòu)Kelley Asset Holding Ltd發(fā)行了規(guī)模不超過5億美元的可轉(zhuǎn)換票據(jù)，年化利率為7.5%，每半年需支付一次利息，票據(jù)期限為五年，到期時需償還本金的110%。

受銀行借款增加的影響，海航科技2017年借款利息支出已經(jīng)高達21.7億元，比2016年的2.26億元增加856.35%。此前有預測稱，海航科技每年的利息支出在1.28億美元至1.71億美元之間，為了償還欠款，今年的利息支出可能更高。

目前，海航科技的資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到85.44%，即使在海航系上市公司中也屬于較高水平。而在債臺高企的情況下，海航科技還推進了收購當當?shù)慕灰住?/p>

4月11日晚間，公司發(fā)布公告宣布，以75億元收購當當科文100%股權(quán)及北京當當100%股權(quán)。收購資金來自兩方面：發(fā)行股份及支付現(xiàn)金。其中，現(xiàn)金支付34.4億元，同時以6.23元/股的價格發(fā)行6.52億股，共募集不超過40.6億元配套資金。

需要指出的是，評估機構(gòu)采用收益法評估結(jié)果作為預評估值，當當?shù)馁~面價值僅為3178.93萬元，預估值則為75億元，增值率高達23492.84%。而這筆交易并未給海航科技帶來業(yè)績承諾。

轉(zhuǎn)型之路曲折

現(xiàn)在的海航科技，對外宣稱“向科技企業(yè)轉(zhuǎn)型”，積極布局云集市、云科技，甚至還在拓展人工智能、大數(shù)據(jù)、云計算等業(yè)務。與十年前剛剛?cè)胫鳌昂：较怠睍r相比，公司已經(jīng)發(fā)生了天翻地覆的變化。

2008年，大新華物流控股成功從天海集團處受讓1.48億股天津海運的股權(quán)，占該公司總股本的比例為29.98%，成為天津海運第一大股東。

彼時，天津海運已經(jīng)連續(xù)四年營業(yè)收入下降，2006、2007年公司的凈利潤更是達到歷史低點。從經(jīng)營情況來看，天津海運并不算是個很好的投資標的，不過，當時全世界的航運業(yè)均處于底部，從這個角度來看，海航系是抄底買入。

航運市場在2013年經(jīng)歷了一波小幅回升。同年8月，天津海運發(fā)布了一項近乎瘋狂的融資預案，計劃增發(fā)34.48億股、募集資金120億元，用于購置10艘超大型油輪和4艘液化天然氣運輸船。

數(shù)據(jù)顯示，當時天津海運的總股本不過8.93億股、總市值不超過40億元，而此次定向增發(fā)相當于“再造3個天津海運”。

需要指出的是，海航集團旗下的海航物流認購了其中36億元的股份，通過這一操作便撬動了高達120億元的再融資方案，順利引入了84億元的外部“輸血”資金。

但這筆錢最終并沒有用在超大型油輪和天然氣運輸船上。2015年，上市公司開始了業(yè)務升級之路。

當時還叫“天津海運”的公司在年報中坦言，自2008年后，公司從事的航運業(yè)整體景氣程度直線下降，為獲得市場話語權(quán)及長期穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績，公司進行業(yè)務升級。2015年7月8日，公司A股證券簡稱由“天津海運”變更為“天海投資”。

天海投資的升級邏輯是：航運業(yè)務僅是物流業(yè)務的一個環(huán)節(jié)，而物流業(yè)務又僅是供應鏈管理的一部分，未來要整合資源，向物流上下游產(chǎn)業(yè)以及相關(guān)配套金融產(chǎn)業(yè)延伸，打造物流金融基礎(chǔ)信用平臺及物流運輸資源與業(yè)務交易平臺、逐步搭建物流全供應鏈金融服務產(chǎn)業(yè)體系。

為了搭建這樣的平臺和體系，天海投資在2015年在中合中小企業(yè)融資擔保股份有限公司、深圳前海航空航運交易中心有限公司、海航供應鏈管理（深圳）有限公司三家子公司中進行增資，共耗資約23億余人民幣。

不過，盡管“觸角”延伸至互聯(lián)網(wǎng)、金融等領(lǐng)域，但新入股或控股的公司卻并未根本上改善天海投資的經(jīng)營業(yè)績。此后，隨著新任高管就任，天海投資便醞釀出更為大膽的計劃。

2015年8月，劉小勇開始擔任海航投資的董事長，同時上任的，還有成為董事會審計委員會委員、董事會內(nèi)控委員會委員的劉亮。二人皆有豐富的資本和投資相關(guān)的經(jīng)驗，其中，劉小勇曾在多家融資租賃公司擔任總裁，后成為海航資本集團董事長。

次年2月18日，海航宣布收購英邁，所用的自有資金正是來源于2013年的那項總規(guī)模120億元的定增。

在回答交易所的問詢函時，天海投資表示，前期定增募集資金時并沒有將其用于收購IMI的計劃，只是因原油價格大幅下跌導致的VLCC運輸市場局部景氣難以為繼，繼續(xù)投入開展VLCC油輪和LNG船運輸業(yè)務風險增大，變更募集資金投向也不違規(guī)。

目前，海航科技試圖向全新的科技企業(yè)轉(zhuǎn)型，曾追加投資的前海航交所、天海金服也慢慢被剝離出來，而最新收購的當當，則被寄望于與當前的業(yè)務深度融合，完成C端到B端的引流。

此前，海航科技相關(guān)人士在接受21世紀經(jīng)濟報道分析時指出，收購當當主要是看中它在電商領(lǐng)域積累的客戶運營經(jīng)驗、大數(shù)據(jù)和品牌，并稱現(xiàn)在已經(jīng)明確了“ABCD”（A人工智能，B區(qū)塊鏈，C云計算，D大數(shù)據(jù)）戰(zhàn)略布局。

不過，一位IT業(yè)內(nèi)人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，從主營業(yè)務類型上看，當當主要是自營圖書和自營商品，而英邁則是IT產(chǎn)品傳統(tǒng)分銷，雙方并沒有直接的聯(lián)系，協(xié)同空間有限。

而在戰(zhàn)略布局方面，海航科技的“底蘊”稍顯不足。例如在云計算領(lǐng)域，海航科技目前與主流云廠家，如百度、阿里、騰訊等企業(yè)更多是合作關(guān)系，主流廠商更多是關(guān)注IaaS層面的技術(shù)，而海航科技的產(chǎn)品SaaS更關(guān)注產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的應用場景。

*本文來源：21世紀經(jīng)濟報道，作者：彭蘇平，原標題：《海航科技否認出售英邁 業(yè)務協(xié)同前路未明》。