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華僑城歡樂谷、長隆世界、馮小剛電影公社、華誼兄弟電影小鎮、烏鎮、阿那亞……無論是積極尋找轉型方向的房企，還是努力擁抱實景的娛樂公司，在文化、旅游、生活方式日益融合，地產行業從增量開發時代進入存量資產管理時代的當下，“文旅地產”正成為一個既有噱頭又有看頭的概念。

但事實上，行業里也出現了過度投資和優質項目匱乏的雙重矛盾，文旅IP與地產運營難以順利結合的痛點。文旅地產究竟是新風口還是偽需求？又有哪些操作套路？未來還有哪些挑戰和機遇？

一.對沖經濟周期

文旅地產的歷史背景要從三個方面去闡述：一是文娛，二是旅游，三是傳統地產。

文娛方面，文娛公司一直飽受固定資產少的苦惱，IP變現渠道也比較有限，地產以遠離文化行業的監管以及巨大的潛在商業價值越來越成為了文娛IP變現的新重要渠道。

有海外分析師指出：“迪士尼如果沒有地產業務，那它會是一個已經步入老年的傳媒集團，但正因為其擁有地產板塊，迪士尼正值壯年。”足見地產對于迪士尼的意義非凡。

旅游方面，根據國家旅游數據中心的統計，2017年國內旅游市場高速增長，旅游人數50.01億人次，比上年同期增長12.8%。國內旅游收入4.57萬億元，上年同期增長15.9%。另有數據顯示，中國旅游消費增速已達全球3倍。

同時，旅游市場從單純的觀光游向度假、文化體驗游發展。據中國旅游協會公布的分析統計，我國 58%的旅行者在計劃旅行時，表示更愿意把錢花在“體驗”而非“物質” 上，旅途中的片刻時光更能讓他們感到快樂與滿足。 

地產方面，傳統地產行業正面臨從增量業務向存量業務轉變的挑戰。

根據國家統計局、國家旅游局的數據，房地產的增量開發業務規模在12.9萬億左右，包括商品住宅11萬億、商業地產1.9萬億。而存量管理業務規模則與增量開發不相上下，達到12.3萬億，包括旅游地產5.4萬億、商場運營5.3萬億、長租公寓1萬億、寫字樓0.6萬億。

商業地產和旅游地產是目前可見的、最大的兩個可匹配原有資金和收入規模的領域。

關于文旅地產的“起風”原因，華菁證券研究所地產行業首席分析師周雅婷還提出了一個值得深度思考的點：“地產和文娛行業作為經濟周期中早期和末期的典型行業代表，他們的業務組合起到了對沖經濟周期的作用，成為大企業在經歷過周期洗禮后的商業模式選擇。”

華菁證券在其行業研究報告中解釋到：從美國 1997 年以來的地產與文娛產業增速對比圖來看，地產增速極值一般領先文娛行業兩到三年，只有在2008-2009年的經濟危機期間二者體現出一致性，同步達到冰點，然而在之后的恢復周期中二者又繼續恢復增速的對沖關系。地產率先在2010年恢復到階段高點，而文娛行業的階段增速高點則出現在2012年。

這也就是說，“文娛+地產”的打法是在經濟周期中運用對沖關系構建一個系統風險更小的業務結構。地產開發得到的短周期巨額現金流投入到長期穩定回報的文娛業務中，實現資金在久期上的轉換，對于商業模式的長期穩定性也起到至關重要的作用。

當然，這一領域的行業利好還包括“政策友好”。

二.四大模式

早期我國文旅地產開發更偏重“旅”，主流模式為自然資源驅動型與主題產品驅動型兩類。或依托山河湖海等自然資源、或依托游艇碼頭高爾夫等人造資源，以高級星級酒店作為帶動點，輔以公寓、別墅等銷售型物業。主題單一，盈利模式單一。

而現在的文旅地產開發一個明顯趨勢是更偏重“文”。主題公園、都市消費型文娛地產開始崛起。這些項目盈利模式豐富，除了地產常見的銷售物業收入方向，還有門票收入、餐飲、酒店、周邊產品、IP衍生收入等回款周期短的收入方向，同時也提升了周邊地產的價值空間。

具體模式解析及案例如下：

模式一：“主題公園”式區域綜合開發

主題公園的原型恐怕要追溯到古代希臘羅馬時代的集市雜耍，現代主題公園則發源于荷蘭，興盛于美國。而迪士尼是任何討論主題公園的分析都必須要寫的。

主題公園屬于重資產業務，前期需要極大的資金投入，后期也需要非常強的資產運營能力。大型主題公園投入輕則上百億，回報周期動輒長達10年。

自建投資、合資投資和許可經營等三種模式是現在主題公園常見的投資模式。迪士尼通過結合不同類型的投資模式迅速在全球布局，輕重結合也給自己贏得了緩沖空間。

從投資模式來看，迪士尼樂園在美國本土以外的建設和運營，有兩種合作模式——“許可經營模式”和“合資模式”。

東京迪士尼樂園采取的是“許可經營模式”。整個東京迪士尼項目基本是由日方投資，權益也大多數掌握在日方手中，項目由華特迪士尼公司將迪士尼的相關知識產權許可給OLC公司，樂園的日常經營由OLC公司負責。華特迪士尼公司每年有一定比例的許可費收入，與項目營業總額掛鉤，而不是與經營利潤掛鉤。

東京迪士尼地圖（圖片來源：東京迪士尼官網）

中國香港迪士尼樂園、上海迪士尼樂園則采用了“合資”模式。由于主題公園的高投資，長回報周期性質，這種大型的主題公園往往采用政商合營的形式進行。

華菁證券研究所地產行業首席分析師周雅婷介紹到，迪士尼海外一般會設置輕重模式雙平臺。重資產持有平臺采用政商合營，吸納銀行、信托等債權基金；輕資產平臺收取管理費，優先兌現運營商收益，形成品牌效應，便于快速擴張，被更多股權投資人關注。

從政府角度來看，主題公園的投 資類似于基礎設施建設，主要利益著眼點不在項目本身盈利能力，而在于由其帶來的就業、輻射消費和產業帶動。以上海迪士尼為例，根據園區官方對媒體的介紹，245億的總投資預計將累計帶動900億的消費量。 

而當下，中國主題公園包括了三種主要類型：

1.單體投資規模極高的上海迪士尼（55億美元），北京環球影城（65億美元）。

2.本土大型單一主題公園：長隆世界、太湖龍之夢，投入也在百億以上。

3.全國可復制的特色主題公園：華僑城歡樂谷、華強方特樂園、宋城演藝公園、華誼兄弟電影世界等等。

截至 2017 年底，我國主題公園的總投資額達到3503億，其中48%為游樂園，17%為文化園，具備一定IP屬性的影視基地在最近幾年興起，目前占比為5.4%。

過去幾年，主題公園雖然炒的熱鬧，但由于文娛產業對主題公園行業的滲透力不足，我國主題公園中具備IP屬性運營的極少。同時由于缺乏專業運營機構，主題公園的盈利能力普遍偏弱，行業呈現“721”規律，70%的項目虧損，20%勉維持，10%盈利。“一年興，二年盛，三年衰，四年敗”成為常見現象。

由于主題公園的過度投資以及圈地開發地產項目的房地產化趨勢日益嚴重，發改委還曾聯合12部委發布了《關于規范主題公園發展的若干意見》，將主題公園劃分為特大型、大型和中小型三個等級，并規定新建、擴建時應嚴格履行相應核準程序。 2018 年發改委再次發布《關于規范主題公園建設發展的指導意見》，要求防范地產債務風險及防止主題公園房地產化。

大浪淘沙，在政策調控、市場洗牌的共同作用下，優質主題公園運營商會逐漸脫穎而出。 而運營商的核心競爭力體現在人員效率與衍生消費創造能力上。

人員效率方面，主題公園的日常運營中人員成本是最主要的成本，平均占收入比重在 25%-30%之間，其次則是園內消費銷售成本，占比在10- 16%之間不等，基礎設施的維護費用也比較穩定，大約比重為11%。華菁證券指出，無論從國內還是國外，還是不同類型的主題公園，人員的運轉效率和園內消費的提升和成本控制是運營的關鍵所在。 

不過，運營能力再強，也會遇到一些問題。運營商的軟肋在于資金壓力，缺乏有效的融資渠道和主題公園衍生價值變現渠道。

開發商則具有資金端的實力優勢，出于拿地便利性和綜合經濟效益考慮，逐步介入主題公園領域并 建立了成熟的主題公園運營團隊，如萬達、華僑城、恒大、融創、觀瀾湖等。 但他們的問題在于缺乏IP和公園運營經驗。

另一類主體則是IP商，他們入局的時間最短，但卻最有可能把這件事做好。 他們有兩種參與方式：一是以授權的方式出讓IP，獲取授權費用，不參與園區運營和投資，屬于輕資產模式介入主題公園領域，如華誼兄弟、光線傳媒等。二是以重資產的模式自己投資運營IP主題公園，如橫店影視。

橫店影視城（圖片來自官網）

國外成功的主題公園大多數以“IP類企業”為核心的，無論是迪士尼還是環球影城，IP所展現的價值無可比擬。在TE-AECOM統計的2016年全球主題公園入園人數排名中，前10名全部被IP主題樂園占據，沒有IP的樂園被甩在身后。

不過，IP型樂園雖然在客流吸引力和人均消費力上表現更優異，但相應也付出了更高的建設成本和氛圍營造成本。

在我國目前階段則主要以開發商為主導，娛樂公司授權 IP 的形式出現，很多項目作為大型地產項目的附屬產品，起到提升周邊住宅價值的功能。一個可見的趨勢是運營商、開發商、IP企業正在通力合作，優勢互補，共同打造更具價值的主題公園項目。

模式二：特色小鎮

當然，一些“主題公園”和特色小鎮的概念范疇有所重合。比如華誼兄弟的電影小鎮，既有主題公園的特色，又有小鎮作為載體。

華誼電影小鎮是內容嵌入型項目，主要以塑造和還原經典電影場景為主，依托自身電影IP資源，結合當地文化，發展影視文旅產業。華誼兄弟稱其為“電影IP+城市ID”模式。

觀瀾湖華誼馮小剛電影公社2014年春節試營業期間，游客數占到海口游客總數的20%。海口當年游客人數首次超過三亞成為海南省第一。之后，在僅開放1942街、南洋街兩條街區的情況下，年游客數量就已突破兩百萬，并為《芳華》在內的多部影視作品搭建電影實景并提供拍攝配套服務。2018年春節期間接待游客數近20萬人次，成為海口旅游第一目的地。

特色小鎮能量巨大。

實際上，特色小鎮是可以單獨拆分出來寫的一個大領域。其核心“套路”是——旅游和商業等經營性物業作為核心盈利渠道，地產銷售類物業為輔，由特色旅游為引擎帶動區域土地成為投資熱點，盤整做大。

烏鎮（圖片來源于官網）

烏鎮是從2010年開始轉型文化小鎮的。除了自然人文景色，其發展過程中的兩大關鍵點是：烏鎮戲劇節、世界互聯網大會。

烏鎮戲劇節從2013年開始舉辦，每年持續數10天，邀請世界頂尖舞臺藝術團體演出。而世界互聯網大會的舉辦讓烏鎮的關注度劇增。

普華永道報告顯示，烏鎮近五年始終保持著80%以上毛利率，遠高于旅行社、會展等傳統旅游業務，且高于酒店房地產等高回報率業態。IDG資本在2009年入股烏鎮，助推了中青旅2010年在香港成功上市，IDG退出時成功實現了8.4倍的收益。

模式三：都市消費型文娛地產

“由點到城，盈利能力與輻射能力來源于集聚能力。”——華興資本如是概括都市消費型文娛地產的現狀特點。

分類上，都市消費型文娛地產包括四種類型。深響根據華菁證券的報告整理如下：

相比于主題樂園的“重模式”，都市消費型文娛地產主要作為租賃商業物業的輕資產形式存在，資金投入程度相對較低。成功關鍵在于IP和商業運營能力。

目前國內的都市消費型文娛地產項目大多數商場中的點狀結構，比如言幾又、方所、萬達影院，尚未形成誠品書店式的主IP綜合體結構以及百老匯式的區域片狀結構。

投資了很多內容頭部的華人文化，其在文旅地產方面有四個產品線的布局：一是城市文化綜合體，其上海夢中心項目預計明年9月開業；二是大型主題公園樂高樂園及其周邊的開發；三是地產行業常說的FEC（家庭娛樂中心），華人稱之為UEC（城市娛樂中心），也就是室內娛樂，室內小型主題樂園。四是電影院。

其中上海夢中心就是都市消費型文娛地產的典型。

上海夢中心位于徐匯區黃浦江畔，是“西岸傳媒港”的核心部份。 總體規劃建筑面積為460,000平方米, 其中包括創意及甲級寫字樓130,000平方米，創意藝術區38,000平方米, 餐飲及零售區140,000平方米，停車場及其他區域152,000平方米。

項目將突破傳統商業模式，融入全球文化娛樂內容、培育本土創意文化內容同時結合時尚購物及休閑, 餐飲元素，為消費者帶來一站式文化娛樂休閑體驗，致力于打成為中國的百老匯。

上海夢中心效果圖（圖片來源于官網）

模式四：銷售型的不動產

盡管主題公園、特色小鎮、商業文娛地產等概念非常熱鬧，但一個不容否認的事實是，我國文旅地產整體仍然以銷售為主。依托自然資源的住宅銷售、依托高爾夫等高端項目的別墅銷售，是文旅地產領域非常重要的組成部分。

依靠大海的自然風光、距離北京不到300公里的地理位置優勢，加上人工打造的高爾夫球場、別墅洋房、公寓、小院，孤獨圖書館、海邊酒吧、阿那亞禮堂等設施，位于秦皇島的阿那亞用兩年時間完成了10億年銷量，成為了文旅地產的代表性項目。

孤獨圖書館（圖片來自官網）

而在2012年這一項目推出時，市場反應卻很慘淡。整個阿那亞社區的面積有3300畝，其中有1500畝被高爾夫球場占據。但銷售目標又是50、60后退伍工程師，定位失焦，且推廣不利。

2014年天行九州開始接手項目，進行轉型運營，在度假的基礎上加入了社區的打造，銷售對象也轉換成了80后中產人群，推出了公寓等單價適中的產品。

2016年10月，樸樹聯手老狼在阿那亞舉辦了一場1500人規模的海邊鄰居音樂會。這次演出不對外售票，只向樸樹的鄰居，阿那亞的業主開放。而另一位業主博納影業總裁于冬則在《老炮兒》上映時包場請鄰居們觀看。

項目從營銷導向到運營導向 ，從原先單一的不動產，變成了提供場所和內容、 可供交際的社群概念。

三.挑戰與機遇

和其他新經濟一樣，文旅地產也將經歷野蠻增長、洗牌、穩定發展等成長階段，而成長過程中充滿了挑戰與機遇。

行業挑戰主要包括：

第一，區域分布不均衡，對自然資源依賴度很高。

目前的文旅地產主要集中在自然資源較好的區域。海南、環渤海、長三角三大區域的項目數量最多。

跳出行業縱覽，盡管文娛強IP項目非常吸引眼球，關注度也極高，但更多數量的文旅地產項目的核心賣點仍是山地、湖濱、海濱等自然資源，三者合計占比66%。

不過這一趨勢也正在減弱，因為這一數據在2014年的時候是78%。

第二，文旅被地產商作為拿地和營銷的噱頭，概念強于落地。

這一痛點的主要由來是2012-2014年那段時期。文旅地產瘋狂發展，年均新增項目近2200個，平均增速達到了83%。其中不乏開發商以“文旅地產”為噱頭瘋狂圈地。

第三，文旅地產項目同質化嚴重，運營不當，客戶粘性不足，許多低層級項目存量難以消化。

由于瘋狂發展時期拿地的開發商并沒有用心經營，致使很多低層級、同質化項目很多。截至2014年底，根據國家統計局數據，全國文旅地產項目7965個，其中大型在售項目589個，這些在售項目平均存量達到2043套，按照平均去化速度12套/月計算，完成存量去化需要14年時間。

這也使得文旅地產在2015年進入低潮期，很多銷售導向的低質量項目滯銷。行業逐漸開始洗牌。

這些低質量項目的問題具體表現在：沒有規模效應、基礎設施落后、配套不完全。

第四，資本不暢。文旅地產往往要經歷8-10年甚至更長的開發周期。開發周期的拉長，導致投資回收期的滯后，拉低企業的資產周轉率。因此，從房企項目整體配置來看，文旅地產應屬于中長期布局的一類項目，需要搭配一些短平快的項目以提供現金流和短期利潤。

另外，現階段文旅地產的投融資渠道相對狹窄，對銀行的依賴較為嚴重。無論是自籌模式，合作模式還是BOT（Build-Own-Transfer，建設-擁有-轉讓）模式，其融資方式都是以銀行貸款為主，其他方式為輔，且銀行貸款所占比例較大，對銀行的依賴性較高，沒有形成多元化的投融資渠道。

行業機遇則包括：

第一，項目從營銷導向到運營導向轉變，管理能力火速提升。

據「深響」了解，目前一些國內開發商與美國合作，不僅僅會簽品牌合同，還會簽管理協議，把美國所有的管理標準、管理手冊以及高管核心管理人員都請到中國來。

第二，單體項目兩極化——“極大”“極小”。

“極大型”文旅地產項目向度假區的方向發展，例如于2016年開業的上海迪士尼度假區和廣東長隆集團的珠海橫琴長隆國際海洋度假區。其空間規模增大并不單純反應建筑體量，更多的是反應產品層次的豐富度，通常含有酒店、零售、 餐飲、娛樂等成熟的產業鏈配套。 

“極小型”文旅地產則是一個定位精準的強需求：上海田子坊、成都寬窄巷子、北京798等。未來每個城市都將有小型文旅地產項目，輻射一小時以內的近距離市場。

第三，開發商與IP商合作會更多。

如上文中分析的，文旅地產門檻很高，需要具備極強的策劃研發能力、投資能力、操盤能力、運營能力。這些能力是地產商具備的，但內容的掌控能力卻是IP商具備的。二者通力合作，能把產業真正做大做好。

第四，投資相對較小的“農文旅”將受到追捧，田園綜合體“農業+文創+新農村”的綜合發展模式將會有大突破。

*本文來源：微信公眾號“深響”（ID：deep-echo），作者：亞瀾，原標題：《文旅地產，新金礦來了|萬字研究》。