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快速擴張，還是“活下去”？

小孩子才做選擇，我都要。

又出手了

這兩天，融創接盤環球世紀和時代環球的消息炸開了鍋。

沉寂了1年，白衣騎士孫宏斌一出手又是153億的大手筆。這回救的是西南會展大王鄧鴻。

“我們談了一個多小時，基本上定了七七八八，后來就去喝酒了。”

對孫宏斌來說，現在談個100多億的收購案就跟去菜市場買菜差不多。

“老鄧和我性格比較像，都不太會算賬。”孫宏斌說。

其實這筆生意怎么樣，孫宏斌心里門兒清。

位于成都的新世紀環球中心，總建筑面積約176萬平方米，是全世界最大的單體建筑。一年的物業費大約1.6億，地下停車費超過4000萬，是絕對的優質資產。孫宏斌的膽和錢

交易完成后，融創將拿到成都、武漢、長沙、昆明等城市共計18個目標項目，總建筑面積3071.6萬平方米。其中，可售建筑面積2771.6萬平方米，約占總建筑面積的90%。

絕大部分資產都是可以馬上變現的。

此外，兩家標的公司旗下還有已達成意向協議但尚未正式獲取的土地儲備總建筑面積3587.2萬平方米。

環球的資產包與當初的萬達文旅規模接近，而且這么大的盤子，總負債只有170億。

孫宏斌只需要注入一筆過橋資金把項目盤活，就能獲得一批現成的可售樓盤、一大批便宜的土地儲備，還附贈了國內頂尖的會展項目板塊。

與萬達文旅一樣，這塊肥肉也是主動送上門的。

“鄧鴻捋了一下，在中國，他最想合作的就是我們，別人沒有機會和他談。在并購市場上，我們是有口碑的。這么多年，融創并購吃過那么多虧，誰聽我抱怨過一句？”孫宏斌笑道。

他說的吃虧是從2014年開始的。

2014年，綠城遭遇資金鏈危機，孫宏斌懷揣63億港元馳援宋衛平。

問題相當棘手。入主綠城的200多天，孫宏斌盡心盡力，親率最精銳的部隊駐扎綠城總部，盤資產、調結構、壓價格、盯回款。

“有了綠城，我們哪兒都敢去！”孫宏斌本以為，“超越萬科”的夙愿終于可以達成了。

可綠城活了，宋衛平卻反悔了。

外界議論紛紛，有人說宋衛平不地道，也有人笑孫宏斌吃了啞巴虧。

孫宏斌二話沒說，帶著兄弟們撤離了黃龍世紀廣場。

孫宏斌常說，“年輕人出力長力”。

大規模并購哪有那么容易。第一次開張，不虧就是賺了。

這場戲劇性的并購成了融創的第一次大練兵。

萬事開頭難，隨后并購佳兆業、雨潤也都相繼失敗。學費也沒少交。2015年，融創營收下降8.22%；2016年凈利下降24.85%。

好在，經驗越來越豐富，團隊能力越來越強，找上門來的并購機會也越來越多。

2017年，終于到了收獲的季節。1月，26億把鏈家6.25%股權收入囊中；5月，102億收購天津星耀地產爛尾樓——星耀五洲項目，21億收購華城富麗60%股權；6月，32.32億收購大連潤德乾城……

2017年，融創并購規模超800億。那一年的全國十大資產并購案，融創獨占其二。

雖然悲催地被老鄉賈躍亭坑了165億，不過好歹收下了樂創文娛、樂融致新兩塊核心資產，也明里暗里拿了些便宜地塊：比如3萬平米的上海虹橋商務區隆視大廈、重慶兩江新區382畝地塊。

加上王健林的大禮包，融創2017年業績騰飛，銷售面積一舉擠進前4，營收大漲86.38%，凈利暴增344%。

孫宏斌后來評價這兩筆并購時開玩笑說，“我們有了黑桃4、5、6，投資樂視時希望買JQK，結果來了一個黑桃3，但是你不知道最后萬達來了，相當于來了一個黑桃7，形成同花順，雖然3、4、5、6、7很小，但是可以玩了。”

哪怕是降速去杠桿、消化資產包的2018年，融創并購規模仍然位居第一。

2019年，孫宏斌再次選擇加速并購。上半年拿地花了801億，超過去年全年。年初花125億收購了泛海，又用40億接了李嘉誠的項目……

2014年至今，融創并購規模約2000億，孫宏斌買出了一個龐大的帝國。

不過，孫宏斌自己覺得，“我們買東西是很克制的”。

哪來這么多的錢？

瘋狂買買買，伴隨而來的是負債規模的極速攀升。

2016年，融創還沒有開始全速擴張，負債總額為2577.72億元；2017年，負債總額暴漲到5624億元；2019年中報，負債總額已經達到7906.22億元。

2018年上半年，融創凈資產負債率一度高達954%，僅次于碧桂園；2018年全年，融創資產負債率接近90%，高居行業第一。

高居不下的負債率，總讓人懷疑孫宏斌哪兒來的錢不停買買買。

最近，孫宏斌對此給出了公開回應。

“賣出來的。”他解釋說：“我們每個月銷售回款五六百億元，買一個東西花100億沒有什么困難。”

“我們不是買完之后就藏在家里了，而是馬上加價賣掉。”他拿萬達的案子舉例：“我們付了萬達438億，這3年里我們賣了1600億，一部分是工程款，一部分是收回來的款項。”

從萬達、到泛海，再到環球，孫宏斌并購的幾乎都是擁有大量可售項目、只是資金鏈出現問題的優質資產。

孫宏斌一向兵貴神速。只要是看中的項目，馬上開始敲定并購協議，往往是這邊法務還在談細節，融創的營銷團隊就已經進場接盤。孫宏斌并購的錢還沒付完，那邊項目回款已經進賬。

這種情況在綠城、佳兆業、萬達、泛海等項目中屢見不鮮。

2017年那場號稱總對價439億的萬達文旅項目里，交易宣布當天，融創就將第一筆150億資金打到了萬達賬上。

不過，在正式交割之前，融創團隊就已經提前進場賣房了。借助于融創強大的銷售團隊，當時，項目賬面上已經有300億現金，比第一筆并購款還高。

有時，并購項目本身還可以獲得并購貸款。最典型的是，萬達文旅項目的第四筆付款方式。

盡管孫宏斌一再宣稱收購萬達資產靠的是自有資金。不過，2017年7月11日，融創的一份公告顯示，296億元尾款來自萬達的委托貸款。這被戲稱為“萬達借錢給融創收購”。

融創的大規模并購，既可以分批付款、提前變現，又時常可以獲得反向擔保貸款，對現金流的要求其實并不高。

融創就像是中間商，低價打包買入大批資產，然后分拆零售，賺取差價，并保留自己需要的部分。

并購與賣出良性循環，融創賬面并不缺錢。2019年中報顯示，公司賬面現金高達1380億元，其中992億元不受限。

當然，為了抵御風險，融創還是會增加借貸規模。

孫宏斌的信譽一向不錯。當年順馳資金鏈出問題，孫宏斌寧愿失去控制權低價出手，也要盡可能將銀行借貸還清。

最新年報顯示，融創至少有中國銀行、農業銀行、工商銀行、建設銀行等12家主要往來銀行，而在2014年底只有3家。

并購獲得的大量優質資產，成為了融創借貸的籌碼。

2016年并購加快的同時，融創的賬面現金從前一年的270億飆升到近700億，其中520億來自借貸。而且融資成本也更低。2016年，融創加權融資成本從2015年的7.60%下降到5.98%，新增借貸的融資成本只有5.78%。

孫宏斌手中的融資工具相當豐富。除銀行借貸，還可以通過上市公司進行股權融資、股權質押；一級市場上，在國內可以通過信托融資，在國外可以發公司債。2019年以來，融創僅通過發行美元優先票據，累計融資就高達30多億美元。

大家都說融資難，今年上半年，融創新增借款約1325.14億元，比去年全年還高。

前樂視影業CEO張昭說過，孫宏斌的財技非常高，一般人上10個MBA也學不來。

當初通過質押股份給平安銀行、再買入融創股票的方式，孫宏斌就賺了約150億。

找錢對他來說并不難。

底牌和底氣

孫宏斌走過太多彎路了。

順馳的前車之鑒讓他對公司現金流的把控極為嚴苛。表面看來，他大開大合地并購，融創負債率也非常高，其實他有自己的小算盤。

孫宏斌不關心資產負債率、凈資產負債率這些指標，他看重的是銷債比。

“在這個行業里面，銷售量和負債的比例大于1就沒有風險，我們現在銷債比超過了1.5到2，基本上沒什么風險。”

凈資產負債率反映的是杠桿率；而銷債比反映的則是現金流和安全度。

只要銷債比高，現金流就會保持在最安全的狀態，那么融創的風險就在可控范圍內。

孫宏斌是天生的銷售員。他畢業后第一份工作是在聯想，入職幾年就成了聯想全國銷售總經理。在他的治下，銷售不是問題，融創至今還沒出現過年銷售額低于預定目標的情況。

直至今日，融創核心班底的18人中，17人都是順馳時代的老人。15年不變的核心管理層賦予了融創超強的執行力和運營效率。

每逢融創大型土地并購，全國子公司都會提前停止拿地、令行禁止，以保證公司現金流安全。

通常來說，凈資產負債率低、銷債比高的是處于低速穩定發展狀態的巨頭；凈資產負債率和銷債比都低的是勉強溫飽的中小企業；凈資產負債率高、銷債比低，那么這家公司離破產不遠了。

孫宏斌要的是高凈資產負債率加高銷債比。即在風險可控的基礎上，以最快的速度進行擴張。

孫宏斌是地產老兵，融創卻是后起之秀。

2014年，房地產行業進入“白銀時代”。浙江廣廈退出，華光地產、光耀地產相繼破產，上置集團被收購。如果一味求穩，融創勢必“泯然眾人”，能不能活下去甚至都是問題。

融創的銷售能力、運營能力、現金流控制力都在線，通過并購，抄底優質資產、低價拿地無疑是最快的發展方式。

2015年之前，融創基本上只有在建工程沒有土地儲備，與深耕多年的萬科、恒大等完全不在一個水平線上。直到2016年報，才首次披露了7291萬平米土地儲備。

通過并購，2017年，融創新增土地儲備6764萬平米，年末土儲總面積1.42億平米。

截止到今年上半年，融創確權土儲2.04億平米，還有貨值1.1萬億的舊改等協議狀態土儲，總計貨值約3.92萬億。環球并購成功后，融創有望取代恒大，成為中國最大的地主。

孫宏斌的膽和錢

瘋狂并購這幾年，也是融創發展速度最快的幾年。2013年，融創銷售額才547億，到2017年已經擠進前四，2019年預計將達到5500億。

如果說2014年以前，融創的核心競爭力是銷售的話，2014年以后，融創的核心競爭力就是并購。

孫宏斌硬生生買出了一個龐大的地產帝國。接下來的問題就是慢慢兌現這龐大的隱形資產。

并購帶來了極低的土地成本，融創的平均土地成本大約4300元每平米。如果孫宏斌決定降速企穩，融創完全有能力在未來2-3年時間里將負債率降低到警戒線以下。

2018年，融創堅持去杠桿，嚴控拿地速度，資產達到7166.60億元，相比上年末增長了15%；凈負債率為149%，同比下降了53%，效果相當顯著。

今年11月5日，在民生銀行不動產金融年會上，孫宏斌說：“房企主戰場已從搶增量轉到搶存量。”

誰有資格搶存量呢？頭部企業。

5年后，TOP5要占到行業30%左右。假設5年后商品房銷售額仍然是15萬億不變，30%就是4.5萬億，TOP5平均每家銷售額是9000億。也就是說，頭部房企要把一批中小房企的份額給搶過來。

要么成為TOP5，要么完蛋。孫宏斌選擇了前者。

5年后，市場格局穩定下來，頭部房企需要找新的業務增長點。恒大選擇的新能源汽車，碧桂園選擇了機器人和現代農業，而融創則選擇了“房地產+”，圍繞地產布局了文旅、文娛和大健康等。

孫宏斌在賭未來。

都說房企過冬。孫宏斌已經提前準備了幾年，蘿卜、白菜、豬肉、粉條……地窖都快塞不下了。大家都在考慮冬天吃啥，而他考慮的是冬天咋吃，順便在大家餓極了的時候，用蘿卜、白菜換良田、房屋。

待來年春暖花開時，大家突然一驚。

“怎么這片山頭、那片山頭，都是老孫家的了！”

*本文來源：微信公眾號“華商韜略”（ID:hstl8888），作者：楊凱，原標題：《孫宏斌的膽和錢》。