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7月12日晚，大連圣亞（股票代碼：600593.SH）發布公告稱，受再融資政策法規、資本市場環境、融資時機等發生了諸多變化因素，終止定增。這意味著大連圣亞籌劃了近一年的定增募資方案夭折。

為什么定增失敗？

2016 年 11 月 2 日，大連圣亞發布公告稱其鎮江魔幻海洋世界定增項目獲證監會審核批準，此次募集資金用于保障其第五代海洋公園項目——鎮江魔幻海洋世界的資金需要。

鎮江魔幻海洋世界項目由大連圣亞與鎮江文旅以合資設立項目公司的方式投資建設，大連圣亞持有項目公司70%股權，鎮江文旅持有30%股權。項目總投資10.89 億元，大連圣亞按70%比例投資7.62億元，建設期約兩年，預計 2017 年年底竣工。建成運營后年游客接待量預計達150萬人次以上，將貢獻營業收入約 4.34 億元，貢獻利潤 1.62 億元。屆時大連圣亞收入與利潤規模將明顯擴大，盈利能力將進一步提升。

鎮江項目曾被寄予厚望，對提升大連圣亞目前的業績表現將有巨大作用。據執惠了解，2016年大連圣亞營業收入3.17億元，增幅3.88%；實現歸母凈利潤3354.86萬元，同比減少21.96%；扣非凈利潤為4285.90萬元，同比增長10.40%；基本每股收益為0.36元，減少幅度為21.96%。

目前，大連圣亞營收主要來源于大連和哈爾濱的兩個場館，但近年來，兩個場館的收入表現并不理想，每年同比增速緩慢，甚至低至個位數，2016年核心的旅游服務收入也下跌4.12%。而鎮江項目建成后將使大連圣亞在2016年營收水平基礎上至少增加1.3倍以上，凈利潤將增加近5倍，業績能力將顯著增厚。

據一位曾參與調研大連圣亞的匿名分析師對執惠表示，此次定增方案股票鎖定期超過了兩年，周期太長，投資人可能不太愿意接手；另一個原因是大連圣亞的定增發行價與現在最新股價差的較多，即使需要調整選擇其他投資人，由于超出了證監會規定的有效期限，也會導致現在的定增失敗的結果。

本來寄予厚望的定增失敗后，大連圣亞將不得不另謀出路。在最新公告中，大連圣亞表示將以自有資金及其他途徑籌措資金，逐步對本次募投項目進行投入，繼續穩步推進公司“大白鯨計劃”及整體戰略實施。此次公告中除了宣布定增終止外，還有項引人注目的內容是再次提及“大白鯨”計劃。

為什么再次提及“大白鯨”計劃？

2012 年大連圣亞實施戰略轉型，聯合大連出版社、大白鯨世界文化發展（大連）有限公司共同打造海洋主題全文化產業鏈項目——“大白鯨計劃”，以“大白鯨”為統一品牌，協同開發上中下游全線產品。其中上游為海洋主題原創兒童文學，中游為主題動漫、影視、舞臺劇、游戲及動漫衍生品等，下游以“主題公園+原創文學”的協同模式，打造室內兒童樂園、第五代海洋公園、水（海）岸城等文化旅游休閑及城市配套復合型產品。大連圣亞表示計劃用十年時間將海洋主題公園文化產業鏈打通，將“大白鯨”打造成中國的“藍色迪士尼”。

作為國內第三代水族館的開創者，東北旅游業首家上市公司、國家文化產業基地，大連圣亞正在加速從國內領先的海洋極地主題樂園建設運營商轉型為海洋主題全文化產業鏈打造者，并已初見成效。

此次涉及到的鎮江魔幻海洋世界項目屬于第五代海洋公園建設項目，是由大連圣亞率先提出并設計開發的，其特色為：以原創文化主題的故事線為主軸，以高科技多媒體技術為手段，以增強游客參與性為主導。據執惠了解，大白鯨計劃自實施以來，大連圣亞在全國范圍內陸續啟動了數十個項目，加速推進戰略落地實施。目前，室內兒童主題樂園項目，截至 2017 年 3 月已在全國 29 座城市開業 37 家分店；2016年9月，“第五代海洋公園”蕪湖新華聯大白鯨世界海洋公園項目開始運營，今年5月，淮安龍宮大白鯨嬉水世界一期極地海洋館正式開門試營業，這是大連圣亞“管理+技術”輸出輕資產項目的成功落地。

大白鯨世界兒童主題樂園全國布局情況

資金鏈吃緊，通過設立產業基金來支持“大白鯨”計劃

目前來看，近兩年多時間“大白鯨”計劃已經開業運營的項目主要是輕資產輸出項目，而那些投入金額巨大、項目建設周期兩年以上的重資產項目還沒有開業運營。按照此前規劃，鎮江魔幻海洋世界樂園將于今年底竣工，最快明年初可以開業，但現在定增失敗，勢必會影響到原計劃的實施進度。

“定增失敗將直接影響到項目建設進度，即使能找到貸款，短期內恐怕也不容易完成?！鄙鲜瞿涿治鰩煴硎尽Ｓ捎诮陙肀３指咚贁U張，大連圣亞近期需要大額資金投入的項目超過10個，從下圖表可以看到，無論是項目規劃還是資本性投入計劃均需要持續大額資金投入。

當初制定定增方案時，大連圣亞已經表示發債或者金融機構貸款并不是合適的選擇。查閱大連圣亞去年八月發布的《大連圣亞非公開發行股票預案》公告，執惠了解到，大連圣亞已抵押的土地、房產凈值占公司擁有土地、房產凈值合計的比例為 48.36%，而公司目前金融機構借款合計為 2.25 億元（含 2016 年 3月 31 日至股票預案發布時的貸款），按照目前的金融機構借款商務條件（需要抵押擔保），大連圣亞通過金融機構借款的融資能力將很有限。

若以金融機構借款融資方式獲取本次投資項目所需資金 7.62億元，模擬計算的公司資產負債率將高達 70.89%，按照目前一年期銀行貸款基準利率測算，年增加利息支出將超過 4000 萬元，將極大地加重財務負擔，同時大連圣亞將面臨較大的償債風險，不利于其穩健經營。

截至 2016 年 3 月 31 日，大連圣亞凈資產為 3.99億元，2015 年實現營業總收入 3.05億元（截至2017年3月31日，大連圣亞凈資產為5.92億元，2016年全年營收3.17億元）。由于規模較小，大連圣亞通過發行公司債方式獲得融資金額也會較小。

但針對定增失敗，大連圣亞似乎早有預案。6月12日，大連圣亞發布公告稱，擬發起設立大連圣亞磐京基金，擬募集資金30億元人民幣，基金將投向與公司主營業務相關的大連本地以及全國區域的優質旅游資源開發項目和現代文化旅游服務業項目。執惠分析，此舉是大連圣亞針對項目資金需求未雨綢繆。事實上，設立產業基金正是大連圣亞目前所考慮的籌資選擇。

7月5日，大連圣亞總經理肖峰做客證券時報·e公司微訪談時曾表示，“大連圣亞目前正在全國進行布局，依靠傳統的融資方式來支撐這樣的發展顯然并不現實，作為一家上市公司自然要用好資本市場的平臺。大連圣亞未來要根據具體的項目通過發起設立產業基金來進行融資，然后再由上市公司對相關項目進行并購。”

但發起設立基金需要經過基金申報、證監會審核、專家評議、批準通過流程，最快也要60天審核期，然后辦理各種手續，時間周期上是否來得及？當下，大連圣亞通過設立產業基金來支持“大白鯨”項目計劃建設，恐怕是不得已的選擇。

“大白鯨”計劃落地的挑戰在哪？

大連圣亞是一家國有控股的企業，多年的經營發展使得大連圣亞成為國內領先的海洋動物飼養哺育、訓練、水族館經營管理和技術研發運營商。一直以來，大連圣亞帶給游客的產品只有大連和哈爾濱兩個作品，隨著國內主題公園建設掀起投資、開發熱潮和旅游休閑消費升級的發展，“大白鯨”計劃應運而生，與此同時，國內主題公園注重硬件建設，IP培育嚴重匱乏，迪士尼、環球影城的成功充分證明了IP在旅游開發過程中的巨大價值。

大連圣亞看到了其中的機會并積極付諸實踐。肖峰在采訪中對外表示，“主題公園須有自己的文化，自己的IP，基于這樣的考量，公司才會在2012年提出“大白鯨計劃”，希望通過自己的文化品牌、IP來指導公司的長期發展。經過5年的檢驗被證明這個戰略是正確的，現在不但已經初見成效，而且還超出了預期。因此，接下來大連圣亞將繼續按照大白鯨計劃打造全文化產業鏈，發展大旅游、旅游產品生活化和景區運營管理等三條主線?！?/p>

鎮江魔幻海洋世界可謂大連圣亞的“拳頭”項目，意義重大，然而，該項目定增的失敗或許某種程度上印證了投資人的一些疑慮。

中國主題公園研究院院長林煥杰認為，“海洋主題公園是一種不容易被復制的游樂模式。但海洋主題公園的內容非常重要，一般情況這種類型的主題公園不會有太多的IP或根本就沒有IP。海洋主題公園面臨的挑戰就是內容相對固定，互動性不強，而且經營成本較高。對越來越多尋求多種化娛樂體驗的游客來說可能沒有那么多吸引力”。對于鎮江魔幻海洋世界項目定增失敗，他表示，“很可能是投資者對該項目的前景缺乏信心，對項目的贏利模式不看好。”

如果從區位上來看，鎮江魔幻海洋世界屬于長三角主題公園聚集區，鎮江與南京、常州、揚州等地乘坐高鐵均在 30 分鐘以內，距上海 90 分鐘，具有較好的主題公園建設基礎，客流量有優勢，但該地區有超過22家主題公園云集，迪士尼已經取得巨大成功。一位匿名券商分析師告訴執惠，“眾多主題公園云集長三角，會帶來產業聚集效應，客流量大，可能會有互相競爭的因素，但更可能是一種客流互補的關系，比如，旅行團可以為客人提供打包不同業態的主題公園線路產品”。但該地區還有一個強勁對手值得大連圣亞擔憂，那就是與海昌的狹路相逢。

從大連到長三角，大連圣亞與海昌海洋公園相距不遠。作為大連圣亞的直接對標企業，海昌海洋公園在上海的項目建設相對順利。今年6月30日，上海海昌極地海洋公園已經完成主體工程施工。上海海昌極地海洋公園的定位是“世界級旗艦式海洋公園”，與海昌其他海洋項目比較，面積最大、極地海洋動物種群最多。整個公園將由9個展示場館、3個大型動物互動與表演場、2個大型影院以及12項游樂設施設備組成。與上海迪士尼類似的是，海洋公園也會做主題酒店及周邊商業配套，酒店為海昌海洋公園自營。

毫無疑問，中國兩大海洋主題公園企業在長三角地區的角逐中，海昌已經取得一定先發優勢。其實在近幾年的發展中，執惠了解到，大連圣亞和海昌海洋公園都采取了輕重投入結合的發展模式，重視打造自身的IP，只是在具體的打法上不同。2012年大連圣亞率先啟動“大白鯨”計劃，一些輕模式的項目迅速完成在全國布點；海昌海洋公園推出“互動科技兒童娛樂”與“文化IP”海洋文化創新業務，輕資產項目成為其2016年新增利潤增長點；從報表中推測，大連圣亞輕資產項目亦產生了回報，但大連圣亞同時啟動的重資金投入項目超過10個，資金需求壓力巨大。

接下來，大連圣亞不僅要解決后續資金來源問題，還要考慮如何在產品和服務上更勝一籌，從而確保新項目在眾多主題樂園中打出差異化。大連圣亞“藍色迪士尼”的夢想寄希望于“大白鯨”計劃，但在面臨諸多挑戰的情況下，能否順利實現，執惠將保持觀察。

*本文作者：執惠記者_四夕（WeChat: sixi7890），執惠分析師_王延超（WeChat: wangdayan110），編輯：小企鵝。