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國慶剛過，國內第三大長租公寓青客公寓向美國證監會遞交了招股說明書，成為第一家披露招股書的長租公寓公司。青客公寓預計將以“QK”為交易代碼登陸納斯達克，擬融資約1億美元，用于擴張房源數量、投資技術、基礎設施及一般運營。摩根士丹利和中金公司將共同擔任本次IPO的承銷商。

青客公寓成立以來，估值一路走高。在2013年初獲得紐信創投400多萬天使投資后，當年9月又獲得了達晨創投4000萬人民幣的A輪，2014年潛心耕耘一年后，青客再度獲得賽富領投，紐信創投等機構跟投的3000萬美元。

2018年c輪融資完成，青客公寓四輪股權融資總規模超過一億美元。據招股文件顯示，目前青客公寓最大的外部投資方為凱欣資本，持股比例為28.1%。

隨著一輪又一輪的融資，青客的估值也大幅上漲，從400萬元、4000萬元到超2億人民幣。那么，青客真的值這么多錢嗎？

高比例關聯債務

梳理青客公寓的招股說明書，可以驚奇發現，青客存在高的比例關聯債務。

招股書透露，青客的四個債務方均與金廣杰本人有著直接或間接的聯系。過去三年，青客不斷向由實際控制人金廣杰父母控制的實體上海旭龍貿易有限公司購買設備、后勤服務等，向由青客非董事和執行的管理層控制的實體上海Qingji Property公司購買增值服務和研發服務。截止至2017年和2018年的9月30日，青客分別欠款旭龍貿易970萬和3150萬元。截止2019年6月30日，欠款130萬元。此外，金光杰作為青客人工智能科技有限公司占股比100%的實際控制人，截止2017年9月30日，欠款2060萬元。

而另一家與青客公寓有債務往來的上海來冠實業，負責青客公寓管理服務的外包公司，也是由青客非董事和執行的管理層控制的實體。密切的關聯交易暴露了公司可能存在向關聯企業輸送資產和資金的嫌疑。目前，青客并未提供相關關聯交易的定價依據。

和訊房產采訪青客方面，金光杰及父母控股的公司提供貸款的必要原因，以及上市之后，公司如何避免擴大這類貸款，以減少對中小股東的傷害。但后者并未就此作回應，只是籠統表示，一切以公開披露的財報為準。

但是招股說明書披露的資料，卻令公司估值的客觀性和真實性，為外界質疑。

根據公開報道，青客公寓的BC輪融資均有紐信創投的參與。啟信寶公開的工商登記信息顯示，身為青客副總裁的屈成材其實還有另一個身份，即紐信朗梵的股東之一。而紐信郎梵又是紐信創投投資的企業。

那么，紐信對青客的投資，是否會和屈成材的紐信朗梵估值的股東身份有關呢？這是否又最終影響到了青客在BC輪的估值呢？和訊房產分別通過電話和郵件的方式采詢問屈成材，均未得到對方就此問題的解釋說明。

連年虧損

青客公寓的估值之所以被質疑，和公司的糟糕財務表現有關。

招股書顯示，2017財年，青客公寓的凈利潤為-2.45億元，2018財年的凈利潤為-4.99億元，今年截止6月底，凈利潤為-3.73億元，比去年同期的-3.23億元還低4000萬元。

連年虧損，讓公司面臨資不抵債的壓力。

青客公寓總資產只有20.3億元，但總債務高達27億元，現實中青客已經“資不抵債”。

資金的緊張，從它放緩的擴張速度上也可以看出。完成C輪融資時，青客曾提出目標是房源數量突破12萬間，營收達到12億元。因為，12萬間房企業的盈利平衡點，只有突破這個數字，企業才能實現盈利。

但招股書顯示，青客公寓增長速度在2019年開始停滯。截止2019年6月30日，青客公寓披露供給97621間房，與2018年相比，增長率僅為7%。

實際上，青客所在的長租公寓行業目前正在步入“寒冬”。在青客公寓遞交招股書的同一天，河南悅如公寓因經營和資金壓力，已將全部股份轉讓給遜達美公司。整個2019年，已有多達25家長租公寓因資金鏈斷裂、經營不善而破產。

僅2019年7月就有6家公寓宣布退出。如南京玉恒公寓、西安萬巢、杭州安閑居等。一些大型房企們開始慎重看待長期公寓業務。朗詩、遠洋等房企已剝離長租公寓業務，萬科、碧桂園、世聯行等已暫緩旗下長租業務的擴張。

金廣杰曾經表示，長租公寓是一個微利行業，要想活下去，就得不斷找錢拓展。市場競爭的激烈要求青客公寓不斷擴大規模，以保全和鞏固現有的市場地位。

在過去2年，青客虧損高達11美元的負凈利，并逼迫企業迫切尋求二級市場來為公寓的發展注入新的資金動力。

赴美IPO可能是困境下唯一的路，只有這樣才能贏得一線生機。

中國版We Work？

然而，青客公寓的入市時機并不是個好時候。

和青客公寓同樣屬于共享類不動產的WeWork，此前估值高達470億美元。

但是，今年在紐交所的IPO，最終卻讓它原形畢露。

這家共享辦公領域的明星企業，于今年8月提交了招股書，原計劃籌資30億美元，但由于盈利能力與高估值的不匹配，引發投資者的質疑。

從招股書的盈利來看，WeWork從2016年至2018年三年累計凈虧損32.91億美元。由于盈利能力欠佳，WeWork在作發行路演時，不斷被壓低發行價格。最終不得不放棄首次公開募股，而受募股價格連續下跌影響，其估值已經降到100億到120億美元間。

和WeWork在商業模式、發展歷程都極為相近的青客，顯然有很大的概率，同樣折戟在這一次赴美上市的路程上。

作為國內最大的幾家長租公寓企業，如果青客公寓最終上市失敗，勢必會對整個長租公寓市場產生巨大的沖擊。

那些借助資本推動快速“吹胖”的長租公寓巨頭，也將和共享單車、打車軟件、視頻網站一樣，迎來一輪殘酷的洗牌。

*本文來源：微信公眾號“ 和訊房產”（ID：hexunhouse），作者：謝敏，原標題：《資色·深度 | 青客赴美上市 估值或被虛估？》。