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投中集團中國投資年會今日繼續進行，晨興資本董事總經理劉芹在會上做了關于趨勢和未來投機邏輯為主題的演講。

劉芹表示，認為中國下一步創業的機會和投資的機會首先在尋找新的結構性的有效增量。下一階段的市場增量將主要來自消費升級、企業差異化競爭和企業級機會，而關于企業級機會的出現，是由于人工成本越來越貴。

此外、劉芹認為，中國優秀的公司未來會越來越強調，怎么把傳統行業的競爭要素和科技變革的要素形成多耦合性，這是一個非常有機會能夠創造顛覆用戶體驗的創業機會和投資機會。

隨著固有增量遇到瓶頸，差異化競爭將在下一階段成為重點關注的方向。這位晨興資本董事總經理還強調，資本將不再會投那些燒錢也無法建立競爭壁壘的項目了。

劉芹還進一步解釋了晨興資本的下一階段投資邏輯，他認為當前火熱的便意味著早期投資進入已太晚，他更看好一些圍繞消費升級、企業級人工智能等領域的項目，但對于下一周期性節點物聯網，劉芹認為還太早。

最后，劉芹也對外公布了晨興首期人民幣基金的募集情況。這家在中國有近20年科技投資經驗的美元資本，將首次推出一支6億元的人民幣資金，目前募集已完成。劉芹直言：目標是A股市場。

以下內容根據晨興資本演講實錄整理： 首先很高興得到投中的邀請，有機會今天和大家分享一下關于投資方面，特別是在今天的市場投資機會方面的一些總結和思考。

剛開始還是先稍微介紹一下晨興。我們是從1998年開始參與中國早期創投的活動，從1998年開始隨著中國互聯網的發展一起成長起來，算一算我們可能已經有將近18年投資的歷史，我差不多1999年底2000年初加入晨興的，算一下自己也干了將近16年。這16年里面也經歷了互聯網早期非常野蠻的生長階段，也逐步經歷了它的泡沫和泡沫破滅，也迎來了后面高速的發展，包含我們看到的電子商務、視頻行業、游戲行業，包括到后面逐步進入到移動互聯網的大潮，到現在O2O出現了一次新的熱潮，今年大家都在談資本的寒冬到來。

怎么來理解今天中國的市場，怎么來尋找新的投資機會，我覺得這個都是大家非常關心的問題。

如果了解我們的朋友，知道我們以前的投資歷史，我們在早期就捕捉到一些不錯的公司，包括像搜狐、攜程、第九城市、鳳凰網、迅雷、YY、UC和后面的小米，如果關注這些，都是我們當年A輪時候捕捉到的這些公司，他們基本上是沿著整個互聯網行業發展的脈絡逐步地成長起來的。

改革開放帶來投資紅利

如果算一下，我們投資了中國和互聯網相關的媒體游戲娛樂產業，攜程算是早期的輕量級的電子商務，到寬帶互聯網帶來的迅雷，到移動互聯網第一代的UC和后面智能機的小米手機，我們始終在捕捉行業每一年出現的熱點性趨勢性機會。有時候我們談投資不是投當下，是在投未來3—5年之后的趨勢。

大家都會關心我們怎么找到及怎么思考的，我想過去的不值得再談，我們就談一談未來的機會，或者談一下當下的機會。 

還是有必要總結看當下的時候回看過去的投資機會邏輯在哪里。雖然有時候談我們是一個典型的互聯網相關的、TMT的投資經濟，但是事實上中國的互聯網行業離不開中國經濟發展自身的邏輯。

如果回看過去30年中國經濟發展主要的增長驅動力，我覺得還是離不開很俗的兩個詞：改革與開放。

改革開放是官話，但是從我們做投資來講其實開放的帶來是什么？開放真正帶來的是增量的市場，因為在1980年代中國剛剛打開國門，打開的不僅僅是所謂的出境的大門，真正帶的是全球化的外需的市場，這個外需的市場給中國經濟帶來極大的增量，這是最重要的經濟和機會出現的第一推動力，市場增量。改革帶來的是什么？改革帶來的首先是觀念，其次是資本和資金。因此中國的創投行業本質上是改革開放帶來的新的產業機會，可是過去30年的改革開放經濟增長的這些驅動力，我覺得在今天慢慢地進入到一個瓶頸。

首先，外部的需求逐步地在萎縮，因為全球的經濟都不好，中國的下一步經濟增長動力必須要轉換到或者更多地逐步轉換到對內需增長帶來的機會。所以，如果要說創投和互聯網的創業機會，離不開中國經濟發展的第一推動力的話，我覺得我們需要找到新的增長邏輯。

下一步投資邏輯：尋找新增量

所以我們認為中國下一步創業的機會和投資的機會首先在尋找新的結構性的有效增量。

怎么理解呢？現在大家都在談產能過剩，很多行業都說現在不好掙錢，產能過剩，很多人還說互聯網不錯，我們現在在其他行業投資都不容易掙到錢，互聯網看起來還挺繁榮的。

第一，互聯網發展確實非常繁榮。但是我認為，過去幾年里面，我們明顯感覺到中國的互聯網行業發展也進入了結構性地過剩。怎么理解過剩呢？ 第一個特征，過去互聯網行業里面特別是在相當部分行業出現了越來越嚴重的同質化競爭，同質化競爭的特征就是大家開始打了，不計后果過分競爭帶來的價格戰。而互聯網行業具有非常激烈地競爭意識，所以這種過分競爭帶來的就不是價格戰那么簡單，而變成了補貼戰，大家把價格都擊穿了，這是一種過剩。

新增量一：消費升級

真正的下一步有效地結構性地增量，必須要想辦法擺脫這種過分競爭所帶來的同質化競爭。因此，我們理解中國的經濟增長有效性增長有幾個特征。第一，中國新的和互聯網結合的內需離不開消費升級，現在中國的消費者不是缺少吃飽穿暖，不是缺少總量，缺少的是高質量和差異化的東西，怎么捕捉有效地消費升級的需求，我覺得這個是非常有機會的地方。 舉個例子，我們過去一段時間花了很多時間關注中國的體育產業，其實體育產業本質上不屬于吃飽穿暖，是典型的消費升級行業，是當人們的收入和消費能力達到一定階段，開始關注于自身的健康和身體的時候才會出現的需求。而且體育不純粹是身體健康這么簡單的東西，對于90后、00后這些新一代的年輕人，體育會成為他們主要的消費，一代人的消費特征。 

看看歐美的發展理念，體育元素成為了年輕人最主流的生活方式，因此我們把體育產業的出現、文化產業的出現都視為一種消費升級的產物。

過去兩年的海淘蓬勃地發展，也是典型消費升級的產物，因此怎么找到中國新的消費者新的有效需求，這里面的機會是大有可為的。 

新增量二：差異化競爭 

其次，過剩的是什么？是同質化的競爭策略。我看到有大量創業公司公司的戰略會上討論的就是怎么能夠快速地取得市場份額，取得市場份額背后的思路和方法，如果你去5—10家同樣行業的董事會，聽到的都是類似的話，說明他們進入到同質化的競爭。

下一波的投資機會和優秀公司需要找到擺脫這種同質化競爭的辦法，因此，差異化會是非常重要的一種競爭有力地要素。 

差異化來自于什么？來自于方方面面，可能來自于你的品牌差異化、定位差異化，可能來自于技術本身所帶來的壁壘性的變化，可能來自于規模所帶來的質變性的護城河效應，差異化的競爭策略是今天創業者急需尋找的競爭質量。 

今天的資本市場明顯對于不計后果地燒錢、建立不起壁壘的燒錢模式開始冷卻下來。如果你無法說服投資人用燒錢建立壁壘的時候，你怎么找到新的有效的方法，這個是我們尋找優秀公司很重要的考量的因素。 

我們過去一年，同時做過幾個行業方面的研究，其中我們注意到中國現在經濟發展上一個有意思的變化，大家都在喊人工變得越來越貴。 

人工變貴,企業級市場將爆發 

第三，我們考察過硅谷的投資機構，整個硅谷的投資產業投資回報里面，通常有40%左右的投資回報是來源于企業級應用的。但是中國過去20年的早期投資歷史里面，我們做過統計絕大部分投資回報是和消費者有關的，而企業應用相關的投資回報是非常低的。原因是什么呢？我們很好奇這一點。后來研究發現一個很有意思的現象，美國有大量的穩定的長生命周期的中小企業，這些中小企業的盈利能力都是非常不錯的，他們的收入規模也都不小，可能有幾億美金。 而且有一個特點，他們雇傭的美國員工平均年薪工資差不多在4—6萬美元，因此，在美國如果做企業級應用，很容易找到非常大的市場。因為對于美國一個企業主來說，如果要解決一個企業內部的管理性問題，你可以有兩個選擇，要么雇5個員工，算下來就是20萬美金，還是你愿意花2萬美金買一個IT的信息化的應用，當然你可以選擇花錢買，幾萬美金就可以解決這個問題。 

我相信中國的效率，中國的企業級應用的機會逐步會進入一個新的發展階段，真正背后的推動力是來自于人工變得越來越貴，人工變貴之后，中國以前企業主解決公司內部發展問題和管理問題的第一個思路是先招10個人再說，現在招人是很昂貴的事情，當人工變得越來越貴，企業的效率變得越來越重要的時候，如何幫助整個經營增加效率會成為一個越來越重要的推動力。 

我們會尋找兩點，本身就需要找到最高運營效率的公司，來換取最優的成本結構，取得自己在本行業里面的優勢競爭位置，這是我們在尋找的。其次，任何能夠幫助大規模企業提高自身運營效率本身企業的應用就是一個投資的機會。 

科技互聯網周期性變化 

第四，畢竟我們是做互聯網科技投資的，我們依然會尋找和追尋科技行業本身的變化性周期。 我在去年年底的時候去了一次硅谷，也有機會和斯坦福的一些商學院學生做過一些交流。在那次見面當中我表達了一個觀點，整個科技變革是有自身周期性規律的，我們基本上看到每10年會孕育出一個大的科技變化周期，像1990年代的時候是孕育了PC互聯網，因此在中國我們看到在1997年左右到2004年左右有一段時間出現了整個PC互聯網非常井噴性地變化，整個PC互聯網出現孕育周期可能1990年代初就開始孕育了，因此一個科技變革周期孕育的階段通常會有5—10年時間，因此如果看中國互聯網投資機會，和科技周期相關的差不多10年會出一次巨大的變革性地周期性機遇，我覺得標志性的是2000年的互聯網，2010年的移動互聯網，這都是標志性的事件。在2000—2010年出現的像電子商務、視頻行業、游戲行業都不是科技本身的周期性，是科技周期變化帶來的紅利，因此，我相信我們現在處于移動互聯網的科技周期變化的過程當中，我們正在找到科技周期的和其他產業結合的紅利性的機會。 

但是下一代新的科技周期的節點性變化會在什么時候到來，我覺得需要一段時間的孕育。 

物聯網爆發還比較早 

從我們自己今天跟隨增長的邏輯來看，PC互聯網向移動互聯網演進，下一代明顯地是往IOT，也就是未來的互聯網概念不再是PC和手機這么簡單了，會呈現出無所不在的互聯網，任何一個具有聯網能夠帶有運算能力、和云端連接的任何硬件都會成為一個互聯網的節點。第一，這種節點性的變化我覺得今天還在一個非常早期的階段，因為器件智能化的程度、器件本身的功耗、器件本身和云端功能的差異化進一步演進，本身這種智能硬件的數量還在一個比較少和比較早期的階段，但是我們捕捉到它一些潛在的變化方向。 

比如說更加地多元和小型化，功耗要變得更加低，它可能是你們家的電風扇、電視機、電冰箱、洗衣機、空調、電燈、插座，只要家里面能夠聯網的任何電器可能都可以成為一個互聯網的節點。而今天這個事情還在非常早期階段，數量還是最重要的要素。 

第二，它還不夠智能。今天它還更像是一個傳統的電器，叫聯網的電器，但是隨著未來機器人技術、人工智能技術、大數據所帶來的云端的智能性技術賦予了未來大量的用戶體驗，才會出來真正的技術性周期的高潮。但是背后我們已經關注到今天的PC互聯網、移動互聯網和下一步的智能硬件IOT這是屬于形態上的變化，這是前臺的變化，但是我們現在已經越來越多地看到后臺以大數據為特征，以人工智能為特征的新的科技性的變化在逐步地孕育和演繹，大家都知道最近阿爾法GO第一次圍棋能夠下過9段高手，如果對人工智能稍微了解的朋友，本質上人工智能很多涉及的算法都是過去1980、1990年代就被發明出來的，算法本身并沒有出現巨大性變革的算法，真正變化的是巨大的數據量及巨大的運算力，今天通過互聯網上網格計算的能力獲得的運算上的資源已經超過了10年前的超級計算機。 

人工智能是大勢所趨 

因此，我相信未來超級計算資源會逐步地變成很便宜的資源，海量的數據，這是人類科技發展歷史上所沒有見到過的，加上超便宜的運算力和算法的結合，會賦予未來的互聯網變得越來越智能。因此我們會依然尋找著下一代科技變化的周期。 

最后一點，在中國做投資，我始終不認為我們只需要關注所謂的科技創投、技術創投，我們相信中國優秀的公司未來會越來越強調，怎么把傳統行業的競爭要素和科技變革的要素形成多耦合性，這是一個非常有機會能夠創造顛覆用戶體驗的創業機會和投資機會。 

上次我和一些朋友交流的時候談到過，只要你在前端能夠給消費者帶來極致的差異化的消費體驗，在后端利用互聯網的特征和科技的變革因素帶來極致的成本優勢，你不用擔心互聯網能不能把你殺死，因為互聯網本身科技作為一個中性的科技性的變革，要找到商業性的機會，最終必須要耦合到一個有效的商業模式，這個商業模式的特征就是前端的極致體驗、極致差異化和后端最高效率。因此從這個意義上來講，我相信只要你能找到這樣的商業模式，你會在資本市場得到最大的追捧。 

梳理剛才講的怎么找到投資的機會，我們講了這么多，晨興資本在過去1—2年里面，包括在當下，我們都做了幾件事情。 

當前投資邏輯：當前太熱即投資已晚

第一，我們在過去兩年里面非常焦慮，但是我們最終做了一個選擇，沒有大規模地介入到以高補貼為特征的O2O熱潮，我們放棄了大量的投資機會。回顧我們自己過去10多年的投資歷史，我們曾經主動放棄過幾個行業里面非常熱的投資機遇。早期我們放棄了SP生意，第一代非智能機時代的SP，當時大量地人投SP，晨興幾乎是一個都沒有投。 

我們當時也放棄了直接投資非常熱的視頻行業，我們基本是放棄了對這么燒錢的視頻行業的投資。后面我們也放棄了對團購這個方向的投資，過去兩年我們內部也非常痛苦和焦慮，但是我們基本上是放棄了很多以補貼為特征的O2O的投資行業。投了一兩個，但是基本上是沒有做大規模投資的。 

我覺得這里面隱含了一個我們自身對投資上自己的認識，做早期投資的人當市場已經出現千百家公司用一個同質化競爭模式的時候，基本上可能最好的投資時機已經過去了，真正早期信號的捕捉應該是要提前，有一定的提前量，但也因為這個特點所以我們也錯失了非常多的機會，但是怎么能夠在錯失和紀律性之間找到平衡，是一個非常痛苦的過程，和市場經常說不一樣的投資策略，其實有時候讓人變得非常焦慮，但是過去我們在十多年里面一直是有膽量做一些和市場稍微不一樣的事情，不是說我們完全和市場不一樣，但是我們始終是把握怎么能夠找到不一樣的點，所以剛才和大家分享了怎么找到下一代的優秀的公司，這是我們和大家分享的一些觀點。

下一階段：投消費升級

我相信晨興會在整個消費升級當中表現在方方面面，比如說新一代的文化體育事業、新一代的傳播媒介的發展、新一代的中國金融行業在全世界是領先的，我們在創新金融方面會走在全世界的最前面，但是中國現在的金融行業的周期性風險正在累計，怎么把握這個機會。 

投人工智能和大數據 

其次，中國消費升級里面在教育行業、醫療服務性行業都有非常多的機會，剛才還提到了企業效率提升的機會，還提到了人工智能、大數據，以科技周期變化的下一步的，包括還有IOT智能硬件，我們晨興在過去兩年包括在當下我們都在做積極的投資和布局，因此非常歡迎在這些領域和產業方面致力于你們差異化的投資競爭策略的公司來找我們。 

首期6億元人民幣基金成立 

另外我們也和大家匯報一下，第一次晨興決定回歸A股，我們做了第一個人民幣基金，我們最近會成立第一個6億人民幣的早期投資基金。 晨興一直都是一個以早期A輪投資為主要特征的早期投資人，我們美元基金是一個6億6千萬美金的早期投資基金，美元投資我們進入到第四期階段，人民幣我們一直都在做非常積極的探索。 

為什么我們選擇在今天這個時刻回來做A股人民幣基金呢？中國真正的投資機會還是來自于我們中國改革開放的政策，開放帶來的不僅僅是增量的市場，開放帶來的是技術、觀念和資源，而這次中國下一步的改革開放里面，改革怎么能帶來新的制度性的推動力，幫助優秀的公司能夠找到更多的資本退出的出口，我認為這是下一個資本市場的機會。 

其次，我們也看到越來越多的符合或者成熟起來的LP市場增量，過去兩年里面整個市場得到了非常有效的教育，因此我們第一尋找中國最優秀的創業者，也不缺乏創業的投資機會。而且我們基金不光能服務像美國斯坦福、MIT這樣的學校，我們也應該尋找中國基金的投資人，LP市場，這是我們第一次開始尋找在A股投資退出的機會。

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